光大证券-石药集团-1093.HK-2018年三季报点评：业绩基本符合预期，创新药板块不断增长-181119

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        ◆三季度各项业务基本符合预期：公司18  年前3  季度收入158.4  亿港元（+41.4%，其中Q3  单季同比+26.3%），归母净利润27.3  亿港元（+33.8%，其中Q3  单季同比+20.5%），每股盈利43.79  港仙（+29.7%），基本符合市场预期。毛利率提升6.7pp  至65.1%，公司盈利结构持续优化。在核心产品恩必普、玄宁、欧来宁驱动下，创新药业务收入大幅增长62.1%；普药业务同比增长36.6%，原料药业务同比增长25.9%，公司产品收入端增长靓丽，净利润增速慢于收入端，主要受到三季度维C价格回落及研发投入加大影响。
        ◆创新药营收占比达到47.6%：创新药产品表现靓丽，收入增长62.1%至75.4  亿元，创新药营收已占公司前三季度总收入47.6%。其中恩必普增长38.2%至35.9  亿港元，注射液增长53.6%至19.6  亿港元，软胶囊增长23.4%至16.3  亿港元，预计18  年恩必普保持约30%以上增长。由于销售模式的变化，欧来宁增长73.5%至15.4  亿港元，玄宁增长90.6%至8.6  亿港元，除去高开因素，玄宁仍然保持较快销量增长。
        ◆肿瘤产品线不断壮大：抗肿瘤产品增长116.4%至15.43  亿港元。多美素增长82.5%至6.6  亿港元，津优力增长117%至5.6  亿港元，重磅产品白蛋白紫杉醇（克艾力）18  年3  月上市Q3  单季销售超过1  亿港元，18  年有望实现3  亿港元销售额。抗肿瘤板块收入增速较高驱动因素为1）重点品种医院覆盖率增长；2）销售团队增速较快，预计18  年底将达到1800  人。预计抗肿瘤产品群18  年有望达到100%以上高速增长。
        ◆研发管线稳步推进：公司研发投入不断加大，三个季度研发投入11亿元，在研约200  个品种。目前有11  个仿制药已报产。公司与君实合作开发PD-1  与白蛋白紫杉醇联用于乳腺癌的疗法，向美国Verastem  公司收购PI3K  抑制剂中国权利，目前处于临床III  期，肿瘤管线的布局进一步扩大。
        ◆维持“买入”评级，下调至22  港元：我们维持公司18-20  年EPS  分别为0.58/0.73/0.89  港元的盈利预测，当前股价对应18~20  年估值分别为29/24/19x。受创新药估值回调、带量采购等政策影响，医药板块估值回调明显，公司作为龙头企业，业绩增长稳健，享受估值溢价，给予公司19  年30  倍P/E，下调公司目标价至22  港元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：原料药价格波动，审批政策风险，研发不及预期。