中泰证券-洋河股份-002304-收入连续四个季度加速增长，拐点持续验证-210829

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事件：2021年上半年公司实现营收155.43亿元，同比增长15.75%，实现归母净利润56.61亿元，同比增长4.82%，实现扣非归母净利润51.68亿元，同比+21.13%。

业绩符合预期，梦系列引领结构升级。

21Q2公司营收和净利润增速分别为20.74%和28.61%，整体符合预期，梦系列引领结构升级，收入连续四个季度加速增长。

回款方面，21Q2销售回款53.50亿元，同比+167%，与去年深度控货、梳理渠道和价格体系有关，预计21H1公司回款65%左右。

分产品来看，21H1以蓝色经典为主的中高档酒收入125.53亿元，同比+16.5%，预计梦系列仍是增长主力，其中梦6+放量高增，省内已完成基本布局，省外重点突破省会城市，目前批价约620元，梦3水晶版公司要求积极回款，目前批价约420元，海和天调整逐渐企稳，天之蓝升级版已推出，批价约320元。

普通酒收入26.01亿元，同比+19.2%，主要是双沟品牌明显提速，公司多名酒、多品牌战略持续推进。

分市场来看，21H1省内收入72.25亿元，同比+16.3%，省外收入79.29亿元，同比+17.5%，省外开拓更快，报告期省内和省外分别净增加经销商51和61家。

费用率高基数回落，缴税减少驱动利润释放。

21Q2公司毛利率为70.82%，同比-1.23pct，主要是双沟为主的普通酒类占比提升所致；21Q2期间费用率为21.64%，同比-2.33pct，其中销售费用率为13.47%，同比+0.08pct，管理费用率为10.01%，同比-1.29pct，去年高基数下正常回落，财务费用率为-1.85%，同比-1.12pct，主要是利息收入增加。

21Q2净利率为35.81%，同比+2.20pct，盈利能力短期提升与缴税高基数下回落有关，21Q2税金及附加比率同比-3.3pct。

21Q2公司经营活动产生现金流量净额为-8.26亿元，同比明显改善。

重视趋势反转的力量，再创蓝色辉煌。

公司目前回款顺利，虽然短期疫情影响节奏，但8月处于淡季影响有限，重点关注9月备货情况，预期三季度业绩仍有望保持较快增长。

公司正在由梦6+领衔新一轮产品周期：梦6+是600元价格带最大单品，具备明显先发优势，当前处于高速发展阶段，未来有望成长为百亿大单品；梦3水晶版跟随梦6+，目标占位400-500元价格带，以量换价立足长远；海、天省内基本盘稳固，品质升级、渠道捋顺后有望重回增长轨道；双沟、贵酒目前已独立出来，也是公司未来全新增长点。

同时，公司推出核心骨干持股计划，锚定2021、22年营收增速不低于15%，驱动公司内生动能加速释放。

公司两年改革成效显著，产品层面梦6+换代成功引领公司全新产品周期，渠道层面厂商关系改善、进入正循环，同时公司激励方案落地，内生动能有望加速释放。

我们认为公司改善逻辑正加速兑现，应当重视拐点向上趋势的力量，拐点的确立、势能的起来不是短期弱改善而是长期强逻辑，看好十四五期间开启成长新征程。

投资建议：维持“买入”评级。

我们预计公司2021-2023年营业收入分别为247/286/326亿元，同比增长16.96%/15.75%/14.08%；净利润分别为83/101/119亿元，同比增长11.24%/21.41%/17.36%，对应EPS分别为5.52/6.71/7.87元，对应PE分别为31、25、21倍。

风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故。