民生证券-机械行业：以史为鉴，两次原油大周期的历史比较-181116

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        报告摘要：
        油气研究回归周期，运用区间和历史思维
        油服跟着石油周期走，石油的周期性体现在需求周期（经济周期）与供给周期（内嵌技术与政治因素）的均衡博弈。上一轮石油周期，同时满足需求复苏与供给收缩双重因素，油价连续突破86  和100  美元/桶区间上限，最终在100~120  美元/桶高位震荡。本轮石油周期不同的是，依靠OPEC  自身减产维持的供给收缩同时受经济下行与页岩油增产双重制约，在弹性和确定性方面要弱于上一轮周期。我们认为：油价的底取决于OPEC  容忍的底线，油价顶取决于原油需求，页岩油供给是决定这个区间波动的核心变量。
        两次石油周期的历史比较：变与不变
        两轮石油周期经历下跌-反弹-震荡，每轮周期存在变与不变的因素。（1）不变的是OPEC  应对低油价的手段以及地缘政治的不确定性：上一轮石油周期自2008年7  月持续至2014  年6  月，需求面，金融危机后全球经济触底反弹；供给面，OPEC  连续三次减产将油价推高至86  美元/桶顶部，美国对伊朗连续两次制裁，再次推高油价至100  美元以上，利比亚与叙利亚内乱地缘政治因素使油价在100~120  美元区间震荡。本轮石油周期自2014  年7  月持续到现在，需求面，以2018H1  分界线前高后低，中美贸易关系恶化将全球经济带向了不确定性；供给面，OPEC  减产+委内瑞拉危机助推油价摸高到86  美元/桶顶部，美国对伊朗制裁效果有待于进一步观察（仅靠OPEC  减产推动的油价顶部在80  美元/桶左右）。（2）变化的是供给格局以及捉摸不透的特朗普：两轮石油周期的核心区别在于页岩油，源于技术变革且不可逆。对现有框架下的变量逐一对比，本轮油价的弹性和持续性要远弱于上一轮，86  美元/桶的短期顶部和100  美元/桶的中期顶部目前都没有足够的力量向上突破区间上部。
        原油周期与杰瑞股价的关系：跟着石油周期走，同时有独立变量
        我们对比了两轮石油周期，海外与国内油气产业链业绩复苏的传导路径，重点复盘了2010  年以来杰瑞股份的四轮大机会（每轮持续半年，60%以上股票收益率）。发现：1）油价86  美元/桶以下，杰瑞股价与油价的敏感性较强，因为此阶段内国内油公司的资本开支与油价敏感性较弱；2）油价86  美元/桶以上，由于油公司的资本开支增加显著，杰瑞股价与油价的敏感性减弱，甚至跳出油价走势走出独立行情；3）海外大订单的突破或压裂设备格局变化是杰瑞独立于油价外的核心变量，本轮的页岩气类似于上一轮的煤层气，本质上还是油价的附属变量。
        投资建议
        推荐杰瑞股份。
        风险提示
        OPEC12月减产不及预期；美对伊朗制裁不及预期。