华西证券-福瑞股份-300049-中报业绩突破预告区间上限超预期，各项业务经营全面向好-210829

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e_Summary]中报业绩超预期，各项业务经营全面向好公司发布中报，2021年实现收入3.87亿元，同比增长6.88%，归母净利润4223万元，同比大幅增长177%，超出此前业绩预告中3503~3960万元区间上限，超出市场预期。

扣非净利润0.38亿元，同比增长102%。

Q2单季度收入2.1亿元，同比增长33%，环比增长19%；Q2单季度净利润0.30亿元，同比大幅增长535%，环比增长136%，经营全面向好。

分业务看，公司自有药品业务收入（主要是复方鳖甲软肝片）1.09亿元，同比下滑9.9%，但受益于公司软肝片渠道向院外市场积极转型，毛利率显著提升5.85个百分点至58.35%，这是在2020年自有药品板块毛利率整体提升9.3个百分点至55.67%基础上，产品销售渠道优化带来的盈利能力进一步提升，我们判断，这种趋势还将持续，中长期看，自有药品板块毛利率有望提升至65%~70%的潜力。

我们预计和测算，上半年公司药品板块贡献净利润预计在2500万左右，相比去年同期实现翻倍以上增长，盈利能力大幅提升。

经营FibroScan核心子公司Echosens收入2.36亿元，同比增长9%，净利润0.35亿元，同比增长322%，与此同时，受海外疫情影响，我们测算2021Q1，Echosens单季度净利润仅500多万，2021Q2，Echosens单季度净利润达到0.30亿元以上，随着海外疫情影响的逐步消除，Echosens盈利能力正在全面恢复和提升，下半年，随着疫情影响进一步消除，Echosens有望继续保持良好的盈利能力，我们预计和测算，Echosens全年有望实现8000~9000万元的净利润。

医疗服务业务实现收入911万元，同比大幅增长90%，随着公司2020年8月开业的成都高新儿童卓越门诊部经营逐步成熟，及已经注册的成都武侯儿童卓越门诊部（以儿童康复为主要业务方向）、成都高新新川儿童卓越门诊部（以儿保、儿童康复相结合开展业务）预计在Q3及Q4陆续正式营业，及后续在成都、重庆、杭州有望运营更多儿科门诊部，公司未来几年来自医疗服务业务的收入有望持续大幅增长，为公司带来收入和净利润增量。

实施员工持股计划解锁条件对应业绩高增长彰显发展信心公司于2021年4月28日发布2021年员工持股计划（草案），利用回购专用账户回购的福瑞股份A股普通股股票作为员工持股计划的股份来源。

业绩考核年度为2021~2023年，对应年扣非净利润不低于1亿元，2021+2022年扣非净利润合计不低于2.5亿元，2021+2022+2023年扣非净利润合计不低于5亿元，要求极高。

2011~2020年，过去十年里，公司扣非净利润仅有2016年超过1亿元，为1.2亿元，其他年份均低于1亿元，股权激励要求2022+2021年合计扣非净利润达到2.5亿元，2021+2022+2023年扣非净利润合计不低于5亿元，充分彰显了公司对未来几年业务发展的信心，假设公司上述员工持股业绩考核目标能够完成，则很明显，2021年，公司开始进入经营和业绩拐点。

盈利预测与投资建议2021年，公司各项业务都有望迎来拐点：自有药品复方鳖甲软肝片院外市场销售随着公司销售资源和激励考核持续向药品零售渠道倾斜，有望继续保持高速增长，毛利率继续显著大幅提升，驱动公司自有药品板块收入和利润保持快速增长（利润增速显著超过收入增长）；随着美国疫情影响的消除，Fibroscan销售2022年有望重拾较快增长，特别是2021年公司针对法国子公司Echosens及其一系列控股子公司的高管人员、核心员工也实施了股权激励，且一旦国际创新药巨头有非酒精性脂肪性肝炎（NASH）药物获批上市，Fibroscan有望作为伴随诊断检测设备，得到同步推广销售，潜力巨大；儿科医疗服务也找到可落地的盈利模式，2020年7月成都高新儿童卓越门诊部正式运营，当年就实现盈利，未来有望在成都及重庆、浙江等多地复制扩张，医疗服务板块开始逐步扭亏为盈、贡献业绩。

我们预计，公司2021~2023年收入分别10.0/12.9/16.4亿元，分别同比增长24.4%/28.8%/27.1%，归母净利润分别为1.06/1.62/2.56亿元，分别同比增长70.9%/53.4%/57.7%，对应2021~2023年EPS为0.40/0.62/0.97元，预期维持不变，对应估值为33X/21X/14X。

考虑到公司2021年开始迎来经营和业绩拐点，同时拥有通过美国FDA认证的创新医疗设备Fibroscan，我们认为，2022年给予公司50倍估值，对应合理市值为81亿元市值维持不变。

维持“买入”投资评级。

风险提示复方鳖甲软肝片销售低于预期；美国疫情继续影响Fibroscan销售；非酒精性脂肪性肝炎（NASH）药物获批上市进度低于预期；儿科门诊部盈利能力低于预期；儿科门诊部复制扩张低于预期；持股5%以上股东减持风险。