中泰证券-喜临门-603008-静静等待黎明-181030

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        事件：喜临门发布2018  年三季度报告，2018  年1~9  月，公司实现营收29.64  亿元，同比增长44.78%；归母净利润1.59  亿元，同比下滑22.01%；实现扣非归母净利润1.39  亿元，同比下滑26.65%；实现经营性现金流净额-3.34亿元，同比下滑-261.94%，系贷款收购MD  产生的现金支出及其利息以及自主品牌营销费用增加所致。
        三季度业绩环比增速下滑，自主品牌开拓现金流承压。公司Q3  单季度实现营收11.21  亿元，同比增长29.89%，增速环比下滑显著（Q1/Q2  同比+86.57%/36.33%）；实现归母净利润3655  万元，同比下滑66.64%，实现扣非归母净利润3020  万元，同比下滑72.12%。三季度营收增速下滑，系自主品牌零售业务增长较低（同比+19%）以及影视业务收入下滑（同比-38%）所致。单Q3公司经营性现金流净额-1.11  亿元，同比减少14.32%，主要系营销费用高投放所致。
        公司毛利率环比波动，总体下行趋势或将修复。2018  年1~9  月公司实现毛利率31.43%（同比-1.83pct.）；Q1/Q2/Q3  单季度毛利率31.48%/39.04%/31.81%，环比有所波动。我们认为，公司毛利率环比波动的主要原因在于影视业务收入占比降低以及酒店业务毛利率较低：影视业务Q3  受环境影响，收入大幅下滑；酒店业务毛利率持续低于30%，拉低总体毛利率。但随着年初以来自主品牌业务持续增长、TDI  价格见顶回调（Q1/Q2/Q3  TDI  均价分别为3.9/2.8/2.8  万元/吨），有望带动家居业务毛利率提升，修复总体毛利率。
        销售财务费用率提升，品牌成长期营销费用大幅增加。公司2018  年1~9  月净利率5.92%（同比-4.06pct.），Q3  单季度净利率4.07%，同比下滑8.62pct.，盈利能力有所降低。2018  前三季度费用率25.29%，同比上升4.26pct；其中，销售费用率16.53%（同比+4.32pct）；管理费用率6.66%（同比-0.71pct）；财务费用率2.11%（同比+0.66pct）。其中，Q3  单季度销售费用率（16.59%，同比+6.11pct）大幅提升，主要系营销费用增加所致；财务费用率（3.11%，同比+1.40pct）上涨，系本期借款利息支出增加所致。
        自主品牌零售布局待后期发力。1）家居自主品牌：前三季度自主品牌营收10.9  亿元，同比增加38%；公司加大营销力度的同时计划在Q4  改变销售策略，进行全零售渠道拓展与下沉，将费用投入到终端直接促进销售。2）OEM  业务：前三季度营收11.5  亿，同比增长33%；随TDI  价格下行，盈利能力有望提升。3）MD  业务：前三季度实现营收3.5  亿，同比增长20%；Q3  净利润约2000万元；现有夏图等三个品牌，门店超300  家并持续扩张中。4）酒店业务：前三季度营收2.4  亿，同比增长38%；毛利率约27%，随着与大客户深入合作后续可能继续增长。5）影视业务：前三季度收入1.3  亿，同比下滑38%,；受行业环境影响，公司对影视业务的投入将更为谨慎。
        投资建议：我们预估公司2018-20  年实现销售收入43.29、54.61、67.1  亿元，同比增长35.83%、26.13%、22.87%，实现归属于母公司净利润2.23、3.02、3.72  亿元，同比增长-21.42%、35.4%、23.16%，EPS  为0.56、0.76、0.94元，对应P/E  为18X、13X、11X，下调为“持有”评级。
        风险提示：地产景气程度下滑风险、交易未能履行的风险、行业竞争加剧风险