东兴证券-美团点评-3690.HK-2018Q3点评：美团点评三季度GTV与变现率双升，龙头地位得到强化-181123

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        事件：
        美团点评（3690.HK）于2018  年11  月23  日发布三季报。3Q18  美团点评录得GTV  1,457  亿元，YoY40.0%，QoQ17.8%。总营收为190.8  亿元，YoY97.2%，QoQ26.6%。毛利45.71  亿元，YoY33.2%，QoQ60.9%。运营亏损为34.5  亿元，YoY230.2%，QoQ21.0%。经调整净亏损24.6  亿元，YoY157.9%，QoQ-23.2%。毛利率为24.0%，YoY-11.5bpt，QoQ+5.1bpt。运营亏损率为18.1%，YoY+7.3bpt，QoQ-0.8bpt。调整净亏损率为12.9%，YoY+3bpt，QoQ-8.4bpt。
        观点：
        GTV  同比增长40%，餐饮外卖，到店、酒店及旅游业务、新业务分别贡献55%、33%和11%。3Q18美团点评总体GTV  1,457  亿元，YoY40.0%，QoQ17.8%。美团点评在餐饮外卖及其他核心业务均录得稳步增长，细分来看：
        餐饮外卖业务GTV800  亿元，YoY54.4%，QoQ17.3%。餐饮外卖日均交易笔数同比增长48.5%至17.8  亿笔。单笔交易金额稳中有升，基本保持在43-45  元/笔。
        到店、酒店及旅游业务GTV  493  亿元YoY13.9%，QoQ16.0%。国内酒店间夜量同比增长34.8%至7,610  万，每间夜交易金额亦实现稳步增长。
        新业务及其他GTV  164  亿元，YoY83.1%，QoQ26.2%。其中，美团在餐厅管理系统（RMS）及供应链解决方案的相关业务在本季度均实现了高速增长。
        交易用户数据方面：Q3  年度交易用户总数为3.8  亿，同比增长30.3%，每位交易用户在平台的平均每年交易笔数由上年同期的17.1  笔增至22.7  笔，同比增长32.6%。
        活跃商家数据方面：Q3  美团点评年度活跃商家总数为550  万，同比增长44.3%，美团正逐渐从提供消费者服务的平台转型为提供服务行业价值链的平台。
        三季度变现率同比环比皆有提升。3Q2018  美团点评总体变现率达13.1%，YoY+3.8bpt，QoQ+0.9bpt。细分来看：
        餐饮外卖业务变现率为14.0%，YoY+2.3bpt，QoQ+0.9bpt；
        到店、酒店及旅游业务变现率为9.0%，YoY+2.0bpt，QoQ+0.4bpt；
        新业务及其他变现率为21.1%，YoY+14.4bpt，QoQ+1.9bpt。
        3Q2018  美团点评总营收为190.8  亿元，YoY97.2%，QoQ26.6%。细分来看：
        餐饮外卖业务3Q2018  录得营收111.7  亿元，YoY84.8%，QoQ25.4%，占总收入的58.6%；从美团整体营收情况来看，餐饮外卖业务的占比下降，主要是因为美团在新业务上占比提升所致。
        到店、酒店及旅游业务3Q2018  录得营收44.4  亿元，YoY46.8%，QoQ20.8%，占总收入的23.3%，受惠于活跃商家数量与活跃商家平均收入双增加所致。其中营销服务收入的大幅增长受益于美团更精准的广告投放。
        新业务及其他：3Q2018  录得收入34.7  亿元，YoY471.3%，QoQ39.2%。
        到店及酒旅业务继续贡献主要毛利，公司总体毛利率同比呈回升趋势。3Q2018  录得毛利45.71  亿元，YoY33.2%，QoQ60.9%。餐饮外卖实现毛利18.5  亿元，贡献毛利41.5%，到店及酒旅实现毛利40.2亿元，贡献87.9%；新业务及其他实现毛利-12.9  亿元，拖累毛利28.2%。
        毛利率方面，3Q2018  美团点评总体毛利率为24.0%，YoY-11.5bpt，QoQ+5.1bpt。由于持续加码新业务板块，17Q3-18Q2  毛利率呈现下滑趋势，但18Q3  毛利率已现回升趋势。细分来看：
        餐饮外卖业务毛利率达到16.6%，YoY+8.7bpt，QoQ+0.8bpt。美团外卖打造了O2O  实时物流配送智能调度系统，针对不同配送场景进行智能调度，通过订单与骑手智能匹配，让运力系统处于最优状态，并借助无人配送的探索，进一步提升效率和降低成本。因此毛利率的提升受益于规模经济与运营效率提升与单均配送成本下降。
        到店、酒旅业务毛利率为90.6%，YoY+2.1bpt，环比基本持平。
        新业务及其他毛利率受到网约车及摩拜等新业务影响，同比降低83.6  百分点至-37.4%，但受益于运营效率提升，亏损净额环比减少。
        公司费用率呈下降趋势，交易用户补贴率同比下降9  个百分点至13%。
        美团点评3Q2018  销售及营销费用包括销售营销团队支持餐饮外卖业务及新业务扩张导致的员工福利15  亿元（去年同期9  亿元），交易用户激励增至15  亿元（去年同期13  亿元），推广及广告开支增至11  亿元（去年同期7  亿元）。本季度销售及营收费用率为24.2%，YoY-8.7bpt，QoQ-1.5bpt，受益于规模经济与稳健经营杠杆，总体呈下降趋势，其中交易用户补贴率由去年同期的22%左右降至13%左右水平。
        研发开支为20  亿元，YoY95.1%，环比基本持平。其中包括福利开支19  亿元（去年同期为10  亿元）。研发开支费用率为10.5%，YoY-0.1bpt，QoQ-0.8bpt。主要是由于研发人员与平均工资及福利增加所致。
        一般及行政开支费用率为6.9%，YoY+1.5bpt，QoQ+0.3bpt。主要由于人员规模与福利水平增加、小额贷款业务呆账拨备增加与由于业务扩充带来租金费用增加所致。
        3Q2018  录得运营亏损34.5  亿元，运营亏损率为18.1%，YoY+7.3bpt，QoQ-0.8bpt。亏损是着眼于公司的长远发展及战略，继续加大投资新业务所致。网约车的拓展也是导致亏损的主要因素之一，但此前美团表示将不再拓展网约车业务。美团未来的亏损预计将进一步收窄。3Q2018  录得经调整净亏损24.6亿元，同比增加158%。经调整净亏损率为12.9%，YoY+3bpt，QoQ-8.4bpt。
        截至2018  年9  月底现金及现金等价物为RMB469.2  亿元，若考虑受限制现金及短期投资则为RMB642亿元。
        结论：
        随着平台规模经济效益体现以及配送效率的提升，我们认为未来几个季度毛利率将进一步提高，长期来看，食品配送受益于场景的多元化、订单量与单价的提升，有可能成为公司较高毛利率的业务板块。同时，公司正加大对B  端服务的投资，为商家提供在线内容、营销、配送、IT  及供应链服务，并已取得了初步成果。供应链解决方案“快驴”在商家的使用率正在提升中，我们认为B  端服务仍有较大增长潜力。今年10  月。美团点评组织结构进行调整，为更好的服务其“Food+Platform”战略。在在该战略指引下，美团点评在提供商品和服务的同时，将持续推进餐饮价值链建设，聚焦于例如商家服务、食品供应链解决方案等延伸业务。因此，我们认为公司GTV  与变现率将继续保持增长趋势，预计公司  18-20  年  EPS  分别为  -1.8  元、-1.1元、2.2  元，基于其独特的竞争优势，给予“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        客户留存率降低，平台竞争加剧，政策风险