兴业证券-康师傅控股-0322.HK-重返荣光的道路曲折漫长，且行且珍惜-181127

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        事件：
        康师傅控股发布2018  财年第三季度财报：本季度实现营收188.6  亿人民币，同比下降4.2%；实现归母净利润15.5  亿，同比上升25.5%；公司本季度毛利率为33.4%，同比提高0.9  个百分点；期内实现EPS  人民币27.7  分，较去年同期上升25.2%。
        点评：
        我们的观点：公司曾表示，未来几年将深耕市场和渠道，减少费用，提升产能利用率，争取在收入层面稳健增长，通过利润率稳步提升的方式争取在2020  年重返荣光。如今，由于市场发生变化，公司再一次将市占率放在首位，表示将在2019  年冲量为主，保持2020  年重回荣光的预期不变。我们预计，这其中蕴含较大不确定性。公司在行业的地位固然稳固，我们不怀疑公司获得市场份额的能力，但是竞争的历程是否能如预期在一年之内结束是未知，需谨慎。
        营收增长乏力，但成本管控效果明显，盈利能力继续提高：2018  年前三季度，公司实现营业收入498.6  亿元人民币，同比增长3.3%；其中三季度同比下降4.2%；1-9  月综合毛利率为32.0%，同比提高1.6  个百分点，其中三季度同比提高0.9  个百分点。期内公司持续管控成本，费用率下降；前三季度净利率达到6.8%，同比提高1.1  个百分点。三季度收入表现一般，主要原因是宏观需求导致消费品市场低迷。
        单季业务板块增长受阻，但盈利能力继续提升：分业务来看，方便面板块三季度营收增加0.7%，占比35.8%；饮品及方便食品营收分别减少6.5%及16.5%。期内，各产品线毛利率整体向好，其中方便面、饮品与方便食品本季度毛利率分别达到32.05%、34.13%与37.65%，均高于去年同期水平，主要原因是产品升级及提价因素所致。
        推动销售网络扁平化，增加大数据运用，收入有望实现高单位数增长：未来公司将进一步推动销售网络的扁平化，增加直营零售商的比重；截至9月，公司旗下经销商较上年减少3958  个；直营经销商由2017  年末的129,449家增加到136,265  家。同时，公司充分利用和线上平台合作带来的益处，调动大数据，进一步深耕渠道，为收入增长提供保障。预计2019  年公司方便面和饮料部分均有望实现高单位数的增长。
        原料价格压力降低及产品升级助益毛利率提升，费用增加导致净利率提升压力加大：公司产品主要原料价格未来提升空间不大，如果原材料价格能够维持现有趋势，公司成本压力将进一步缓解。同时，公司将持续做产品升级，未来毛利率有望继续提升。此外，公司还在进行产能的持续优化，进一步提升效率。但由于近期来自市场的竞争增加，公司表示2019  年有望通过增加投入的方式提升市场份额，预计费用率将增加，幅度难以预测，但预计会对净利率的改善带来较大压力。
        风险提示：原材料价格变动超预期；费用超预期；市场竞争加剧；食品安全