中信证券-中国重汽-3808.HK-2021中报点评：市占率进一步提升，高端车型大幅增长-210830

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2021H1公司实现营收651.7亿元，同比+52.3%；归母净利润36.2亿元，同比+23.2%。

公司毛利率受原材料价格影响有所下降，但公司市占率同比+4.0pcts，高端车型汕德卡同比+131%，各细分市场车型销量均有较快增速，公司市场份额有望进一步增长。

预计随着原材料价格的企稳以及国六相关零部件的降本，公司盈利能力有望逐步回升。

▍收入快速增长，原材料价格拖累毛利率。

2021H1公司实现营收651.7亿元，同比+52.3%；归母净利润36.2亿元，同比+23.2%。

公司毛利率约16.6%，同比-3.4pcts，主要由于原材料价格的大幅上涨，以及轻卡产品毛利率下降。

公司费用率进一步优化，费用率约费用率为9.0%，同比-2.9pcts，其中销售/管理/财务费用率分别为4.9%/3.9%/-0.1%，分别同比+0.6/-2.6/+0.0pcts，管理费用率大幅下降，主要由于离职福利费用大幅降低，而上年同期则因精简人力资源，一次性计入较大额度的离职福利。

▍高端车型大幅增长，细分车型市占率提高。

上半年公司重卡销量约17.9万辆，同比+72%，公司市占率约18.5%，同比+4.0pcts。

公司高端车型汕德卡销量同比+131%，AMT重卡销量同比+152%，高端车型渗透率显著提升。

公司在各细分市场同样有着较为显著的增长：自卸车市场，公司推出新款TH系列车型，H1市占率同比+2.2pcts；载货车市场，公司销量同比+283%，市占率+5.9pcts；搅拌车市场，公司销量同比+81%，市占率+2.5pcts。

公司出口重卡2.8万辆，同比+102%，受益于海外市场的复苏。

凭借着高端车型的突破、各细分市场的深耕和精准营销、以及海外业务的持续成长，公司市占率有望持续提升。

▍重卡盈利能力进一步提升，轻卡业务有所承压。

公司重卡板块收入约585亿元，同比+64%，经营利润率约7.2%，同比+0.8pcts，盈利能力进一步增强。

轻卡及客车板块收入约65亿元，同比-6%，经营利润率约-2.2%，同比-5.1pcts，出现亏损主要由于高毛利产品销售减少以及收购的黑豹汽车仍处于经营调整期。

发动机板块收入约127亿元，同比+12.3%，经营利润率约13.5%，同比-2.0pcts，公司发动机板块收入增速相对较低主要由于公司产能已达到满产，目前并未扩产；利润率降低主要由于原材料价格上涨，以及产品结构有所调整。

▍风险因素：宏观经济增速下行压力加大；重卡销量提前透支；原材料价格上涨超预期；基建刺激政策落地不及预期；轻卡行业面临政策不确定性。

▍投资建议：公司车型结构进一步完善，细分市场车型发力。

高端车型汕德卡持续热销，AMT车型渗透率快速提升，预计公司重卡市占率有望进一步提升。

此外，在“国六”排放技术成熟后，后处理相关零部件成本有望降低，单车利润有望提升。

由于原材料价格上涨对公司的影响超预期、轻卡并购整合导致亏损等因素，调整公司2021/22/23年EPS预测至2.07/1.86/2.05元（原预测为2.62/2.26/2.36元）。

当前股价对应2021/22/23年5.8/6.4/5.8倍PE。

以2021年净利润为基准，结合可比公司估值，给予8倍PE，对应目标价20.0港元，维持“买入”评级。