中泰证券-盈趣科技-002925-导入制造客户扩展布局，强化研发驱动成长-181203

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        事件：12  月2  日，盈趣科技发布关于公司香港全资子公司收购境外公司股权的公告：公司全资子公司香港盈趣拟以2520  万瑞士法郎（1.76  亿元人民币）收购瑞士公司SDH  和SDW  各70%的股权，并拟以1080  万瑞士法郎（7540.56  万元人民币）在2019-2023  年每年收购SDH  和SDW  各6%的股权，合计收购金额为3600  万瑞士法郎（2.51  亿元人民币）。
        交易标的估值较为合理。根据2017  年度SDW+SDH  模拟合并财务报表净利润315.57  万瑞士法郎（2198  万人民币）为计算基础，交易标的估值对应的市盈率约为11.4  倍；根据2018  年8  月31  日SDW+SDH  模拟合并财务报表净资产1,043.36  万瑞士法郎（7267  万人民币）为计算基础，交易标的估值对应的市净率约为3.45  倍；根据SDW+SDH  未来五年净利润目标的平均值390.94  万瑞士法郎（2723  万人民币）为计算基础，交易标的估值对应的市盈率为9.21  倍。我们认为，本次交易估值较为合理。
        交易标的均系欧洲电子消费设计公司，区域内享有稳定的制造客户群体。①SDW  创立于2007  年，以简化建筑行业楼栋内的防火墙系统管理为起始点，逐步扩展业务至物联网产品及其他电子产品的解决方案。SDW  为公司的客户，公司与SDW  自2012  年开始合作，公司为其提供电子智能保修卡等智能控制部件的研发和生产制造服务，2015  年、2016  年、2017  年及2018  年1-8  月双方交易金额分别为1,881.10  万元人民币、1,928.64  万元人民币、1,404.26  万元人民币和1,370.14  万元人民币，占公司相应报告期营业收入的比例分别为1.92%、1.17%、0.43%和0.80%；②SDH  本身为投资管理公司，但其下属二子公司SDA  与Depair  均从事电子设计；其中，SDA  主要在智能建筑楼宇管理领域中提供自动化解决方案，Depair  则专注于新风系统设备及其配件的研发、生产与销售。基于产品原因，SDH、SDA  与Depair  均面向制造客户，并因其设计的创新性与良好表现在欧洲范围内享有较高的知名度并拥有稳定的客户群体。
        导入制造客户，持续完善全球研发网络，盈趣科技布局再扩大。①增厚公司业绩：SDH  和SDW18  年到22  年净利润目标分别为342.71、352.18、384.19，418.95，456.67  万瑞士法郎，并表后将直接增厚公司业绩；②产品线扩展，进一步导入客户资源：通过对SDH  的收购将公司产品线从智能家居延伸到智能楼宇等产品，扩展产品线的同时，可以利用其原有客户群体导入新的客户资源，寻找新的盈利点；③深入布局欧洲市场，推进公司全球研发网络建设步伐：目前盈趣科技的主要客户为北美及欧洲等地区知名企业及科技型企业，通过对SDW  的收购有利于贴近国际客户，更好地了解市场需求及新技术趋势，快速响应客户的需求，建设国际化市场及研发体系，开拓欧洲等国际市场。
        新品推出将助力公司业绩高增，美国FDA  认证通过有望引来戴维斯双击。基于烟民基数提升、产品更新换代催生消费需求及库存增加三重逻辑，我们测算2019  年盈趣科技为IQOS3  供货量将达到1260  万套，IQOS2.4  供货量将达到320  万套，较2018  年的1050  万套和200  万套显著提升（不含美国市场增量）。一旦IQOS  被FDA  审批通过（至少以PMTA  形式），将为IQOS  设备带来稳定的更新换代增量（设备使用周期约为3  年）及全球其他市场持续开拓的预期，盈趣科技有望迎来戴维斯双击。
        投资建议：我们预估公司2018-2020  年实现归母净利润8.81、11.44、13.84亿元，同比下滑10.5%，增长29.9%和增长21.1%，对应EPS  为1.92、2.49、3.02  元，维持“买入”评级。
        风险提示：IQOS  3  市场表现低于预期风险、国际贸易摩擦风险、产能爬升不足风险