国元证券-美年健康-002044-调研报告：拆解“三地五店”成本收益，美年产品与成本优势尽显-181202

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        报告要点：
        7、8  月波折连连，过去三年体量飞速拓张的美年健康，现在身处于成长之路的哪个节点？渠道下沉战略是否顺利？各线门店竞争优势几何？从问题出发，国元医药团队扎根产业研究，走访美年健康“三地五店”，收集全面的、一手的数据，打开业务成本结构，剖析单店生命周期，为您一一解惑。
        渠道下沉进展几何？一二线完成覆盖，三四线加速推进
        下沉速度符合预期，18  年将达到600  家，19  年将达到800  家，20  年将达到1000  家，各线门店设备配置“鹤立鸡群”，广州事件影响有限。
        美年门店优势几何？产品与成本，双管齐下
        相比公立医院：美年各线门店体检套餐优惠约70%，“双CT”优势显著。
        相比民营对手：设备配置占优，单店日均接待人数更多，套餐性价比高。
        美年占优的产品线背后，是依靠“美年供应链+地方合伙人”形成的巨大成本优势，降低约40%的设备投资成本。分等级看各线城市的多重竞争业态，美年市场地位均十分稳健。
        潜在业绩几何？体外门店众多，外延增长无忧
        单体门店生命周期是怎样的？单一门店内生增长的天花板在哪里？
        3  年内盈利，体检人数饱和，从量驱动到价驱动，成熟期年收入约1  亿。
        潜在的外延并购空间有多大？
        2022  年或接近饱和期，潜在体检人次1  亿人，集团总营收1000  亿。
        未来如果全部体检业务完成上市，业绩空间超预期的因素可能是什么？
        体检门店向县市级区域拓展，各线城市门店进一步补充，总计超千家。
        美年好医生、美因基因等产品销售超预期，客单价打开提升空间。
        下午场次开发，接待非空腹项目检查，以及CT、核磁等项目，单店日均接待人次将大幅增加。
        投资建议与盈利预测
        美年健康渠道下沉战略有序进行，门店盈利良好，具备极强市场竞争力，预计未来三年净利润复合增长率40.33%，参考爱尔眼科Wind  盈利预测一致预期，2018  年PE  68  倍，PEG  1.9，给予美年健康19  年PE  55  倍，PEG  1.4，目标价21.45  元，维持“买入”评级。
        风险提示
        体检中心新建、并购进展不达预期；医疗纠纷风险。