中泰国际-策略研究：美元较缓及有限加息利好新兴市场，中国外贸压力并未实质性降低-181203

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        截至11  月30  日，MSCI  全球股票指数、发达市场、新兴市场股票指数在美股带动下明显反弹。MSCI  美国指数一周涨幅达到4.83%。由于市场主要由境外因素带动，中国离岸市场表现好于在岸市场。从市场交易性指标来看，港交所主板卖空金额以及恒指衍生品隐含波动率在近期均有明显下降。从行业表现来看，弹性较高的信息科技和可选消费板块上涨最为明显，分别按周收涨6.25%  和4.71%。从成分股来看，腾讯（700  HK）、瑞声科技（2018  HK）、金沙（1928  HK）、大型地产和石油股对恒指的贡献最大。
        市场预期美联储加息步伐放缓
        纽约当地时间11  月28  日，美联储主席《美联储观测金融稳定性框架》的发言降低了市场对美元加息步伐的预期。衍生品市场隐含的2019  年12  月目标利率维持在250-275bps的概率由一个月和一周前的28.3%  和36.5%  进一步上升至38.8%  的高位，这意味着市场对加息风险的预期是2018  年12  月加息至250bps  后，2019  年有较大概率仅进行一次加息。此次鲍威尔在演讲中着重提出美联储在平衡风险中的审慎态度，即在缩短扩张周期的风险和高通胀和金融不平衡的风险中做出严谨的抉择，并特别强调了联储对未来经济和金融数据的紧密关注，以及货币政策效果一年以上的时滞性，一系列表述相比以往  “距离利率中性还很远”  有了较大变化。我们也注意到美联储对不同风险资产估值的判断：一方面是经标准化调整后的高风险企业债和商业地产的估值也已经在估值区间的高端。但另一方面是按预期市盈率考量，股票市场并未呈现出过多的风险。
        当前，美联储FOMC  预期中位数意味着在2018  年年末加息后，2019  年有三次加息。很显然，联储的理论中性利率预期已明显高于市场预期。不过，结合  (1)  美联储对美国长期目标利率3%  的假定，(2)  美国经济过热趋缓的运行态势，(3)  特朗普政府对美联储加息的施压，我们认为  (1)  2018  年美联储加息2  次的概率高于1  次及高于3  次的较极端水平，(2)  2020  年美联储加息的步伐将较2019  年进一步放缓。综合以上判断，我们认为2019  年美元利率环境将总体温和，美元指数区间运行概率增大。受益于此，新兴市场指数在基本面较为稳健的基础上有更多估值修复的动力。
        加征关税暂缓90  日，中国仍持续面临压力
        布宜诺斯艾利斯当地时间12  月1  日，中美双方如期就两国外贸及相关问题进行了会晤。我们仔细整理了中国政府及美国白宫的相关官方声明。相对而言，美国政府新闻稿所涉及的协议细节更加充分。经过对比双方官方陈述，我们认为，中方虽然获得了进一步加征关税的宽限，但需要即刻及在宽限期内达成一系列条件，同时，美方对中方的实际要求并未改变。我们认为，中国A  股市场总体受媒体相对乐观的情绪推动，叠加  (1)  中金所下调股指期货保证金释放2000-3000  亿元潜在增量资金，(2)  放松套期保值开仓数量及下调期货平仓手续费激活交易性需求，将形成短期内的市场活跃态势。香港市场受益于中国内地和美国股票市场的双重积极气氛，也将呈现活跃表现。
        不过，(1)  宏观数据显示中国经济的客观下行压力仍然持续。(2)  按美国国际贸易署最新数据，于2018  年7  月7  日和8  月23  日分别生效的160  亿和340  亿美元清单中国商品对美出口年内累计增速已显著放缓。(3)  虽然通过部分承诺获得90  日宽限，北京面临的来自美国特朗普政府的压力实际并未减轻。在短期配置的角度，关注重点仍应放在非贸易部门，如前期调整较多的保险、非硬件科技、可选消费板块。