东方证券-贵州茅台-600519-非标产品投放增加助力Q4业绩完成，直营占比提升有望驱动利润增长-181204

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        事件
        根据酒业家报道，国酒茅台营销有限公司近日下发《关于贵州茅台酒部分纪念产品销售的通知》，公司将按合同量大小对专卖店和特约经销商一次性限量投放生肖酒和精品酒。其中，生肖酒投放产品为53  度500ml  和375ml  的戊戌狗年茅台酒，最高配售标准为50  吨及以上的经销商可配给130  件，  经销商可在配售标准内自行选购；精品酒配售件数更多，50  吨及以上的经销商可配给250  件。据悉，本次配售的产品均不占用本年度茅台酒合同计划。
        核心观点
        非标茅台酒投放量增加，助力四季度业绩完成。受去年同期基数较高、发货节奏控制和经销商计划执行放缓等因素影响，公司三季度业绩增速有所放缓。在普飞供给短缺背景下，公司此次生肖酒及精品酒投放量较大，有望稳定12  月发货量，带动销量和整体产品结构提升，缓解四季度销售压力，帮助实现全年业绩目标。我们预计在生肖酒加大投放后，受供给增加影响，短期内狗茅价格将有所松动；由于生肖酒、精品酒价位更高，消费人群和普飞有一定差异，考虑到普飞目前需求仍较为旺盛且产量不足，批价预计影响不大，符合公司稳价目标。此外，由于非标产品陈年基酒占比更高，我们判断增加非标投放对普飞基酒供应的挤出效应有限，19  年普飞供给量预计维稳。
        短期无提价催化情形下，明年非标放量驱动收入提升，直营和云商销售带动利润增长。从价格端看，公司已明确短期内不提价政策，我们判断明年吨价提升的主要驱动力在于非标产品放量带动的结构升级效应；从量上看，生肖酒、年份酒等迅速走量有望为公司打开新的增长空间。此外，未来公司将进一步提高专卖店和专柜等直营渠道比重，直营占比提升将使部分经销商利润转移至公司，以此实现公司利润增长。放眼长期逻辑，茅台是独一无二的酒类卖方市场，消费、投资、收藏属性兼备，强劲的市场需求有望持续。
        财务预测与投资建议
        我们维持前次盈利预测，预测公司18-20  年每股收益分别为27.57、31.39、36.84  元，维持给予公司18  年26  倍市盈率，对应目标价为716.82  元，维持买入评级。
        风险提示
        基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险。