光大证券-安踏体育-2020.HK-收购事件点评：要约收购进入落实阶段，集团发展将开启新纪元-181210

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        ◆  公告要约人作出自愿性公开现金要约收购
        12  月7  日，公司公告就Amer  Sports  收购一案，要约人正式作出自愿性公开现金收购要约。要约人财团组成为：安踏体育集团（57.95%），方源资本（21.4%，其中腾讯透过方源资本占5.63%），以及Chip  Wilson  先生（20.65%）。收购价格为40  欧元/股，标的公司整体估值为46.6  亿欧元（对应18/19  年Bloomberg一致预期  30x/25x  PE）。本收购案整体投资为56.6  亿欧元，将覆盖标的公司权益46.6  亿+现有负债9.5  亿+交易费用。要约人财团将投入权益26  亿欧元，借贷13  亿欧元（由安踏担保），合计40  亿欧元。其中安踏将出资15  亿欧元，预计将动用自有现金7-8  亿欧元，及借贷约8-9  亿欧元，借贷成本约为2%。要约收购成功条件为获取标的公司公开发行股份及表决权的90%，目前主要股东中已有7.91%不可撤销地承诺接受，另有4.29%持正面看法。收购完成后，Amer  Sports  将保持独立运营状态，安踏体育对标的公司将暂时不做并表处理。预计交易完成后，将可增厚19  年安踏体育EPS，而派息率或有下降。
        ◆  高端品牌组合加码，将与现有业务产生协同
        标的公司拥有在户外、球类及健身领域的14  个行业标杆品牌，包括Arc’teryx，Salomon，Atomic，Mavic，Suunto，Wilson  及Precor  等。2017  年在中国销售规模达1.2  亿欧元，增速15%yoy，将在北京冬奥会周期内具备爆发潜力。与公司现有业务协同主要在3  个方面：1）分销零售系统共享，Amer  Sports将借助安踏渠道网络渗透，同时提升安踏与高端零售渠道谈判能力；2）供应链共享，Amer  Sports  与FILA、Descente  供应链相若；3）支持部门共享。
        ◆  公司逐渐走向国际市场中心
        通过本次收购，安踏在国际化方面取得突破。将进一步扩大与本土竞争对手的优势。Amer  Sports  收入区域占比EMEA/美洲/亚太分别为44%/42%14%（2017年）。安踏有望借助标的公司快速提升对外埠市场认知，获得国际运营经验。
        ◆  维持目标价51.30  港元，维持“买入”评级
        我们维持2018-2020  年EPS  预测1.55/2.04/2.65  元，维持基于DCF  目标价51.30  港元，分别对应18/19  年29x/22xPE。当前公司股价对应18/19  年PE为21x  及16x，处于历史估值区间低位。鉴于公司在我国服装行业中竞争力领先，成长展望依然积极，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：新品牌进展低于预期；行业竞争加剧；出现不利天气因素