西南证券-雅本化学-300261-拐点已至，看好未来-181210

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        投资要点
        公司是定制化生产精细化工产品的综合性化工企业。公司是国内医药农药中间体行业中的高端产品定制商，主要从事农药中间体、医药中间体和特种化学品的研发、生产和销售。公司主要经营模式是定制生产模式，目前在江苏太仓、南通、盐城分别建有三大生产基地，拥有多条千吨级高自动化生产线，在欧洲马耳他设有医药定制企业ACL，布局国际医药定制和原料药市场。公司产品研发以自主研发为主，已经形成以上海张江研发中心、朴颐化学、湖州颐辉为核心的三大研发中心，近三年研发费用持续增长，2017  年研发费用超过8000  万元。公司目前已与杜邦、拜耳、FMC  等农化企业建立了战略性合作关系，和罗氏制药、诺华制药、梯瓦制药、柏林化学股份有限公司等国际农化、医药龙头企业建立合作关系。
        农药中间体获得大订单，多款新品放量在即，成长可期。根据Phillips  McDougall的统计数据，2016  年全球作物用农药市场实现销售额499.20  亿美元。根据《2021  年全球作物保护化学品市场趋势与展望》报告数据，作物保护化学品市场有望以复合年增长率5.15%的增长速度增长，到2021  年市值有望达到705.7亿美元，中间体行业有望受益于此。公司最主要的业务来自于氯虫苯甲酰胺的定制中间体业务。放眼未来，康宽的市场空间仍有成长的可能。主要基于三个理由：1、杀虫剂市场的自然增长需求；2、目前全球杀虫剂中很多品种在各国都被不同程度禁用，例如新烟碱类杀虫剂，其释放出来的空间对于康宽将是潜在市场空间；3、目前种子企业也开始使用康宽来拌种，提高种子的抗虫能力，这块市场也是潜在增长市场。2018  年11  月30  日，公司和富美实签订了《产品长期定制生产服务协议》。合同分为三期，三年一期，第一期时间为2019  年1月1  日至2021  年12  月31  日，每一期完成阶段性成果和达成双方认可的目标后将自动续展下一期。第一期合同金额约为人民币35  亿元以上。这一合同均摊到未来三年，每年将带来11.67  亿元以上的收入，而2016-2018  年前三季度，公司全部农药中间体的收入分别为3.08  亿元、7.40  亿元、8.22  亿元。
        盈利预测与估值。预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.19  元、0.26  元和0.34元。我们选取联化科技、凯莱因、博腾股份作为可比公司，给予公司2019  年25  倍的估值水平，对应目标价6.50  元，首次覆盖，给予“买入”评级。
        风险提示：原材料价格波动风险，安全生产风险，产业政策变动的风险，汇率、毛利率波动风险，贸易摩擦风险