华泰证券-一心堂-002727-并购再下一城，价格合理-181212

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        拟以较低价格收购曲靖康桥
        12  日11  日晚，公司公告，拟以自有资金支付不超过1510  万元收购曲靖市康桥医药零售连锁有限公司所持有的28  家门店资产及其存货，其中不超过1010  万元支付门店转让费及购买其附属资产，不超过500  万元用于购买门店库存商品。我们认为本次拟收购价格较低，在不考虑并购影响前提下维持盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.92/1.15/1.42  元，保持目标价27.53-29.82  元不变，维持“买入”评级。
        拟收购价格低于行业平均，拓展曲靖市场
        本次拟收购的28  家门店主要分布于云南曲靖市，店均面积约为127  平方米。根据公告，公司预计标的门店2019  年营业收入3377  万元，净利润213  万元。据此计算可知，标的拟收购价格（包含存货）对应2019  年PS不超过0.45，PE  不超过7.09，较行业平均收购价格PS=1.5-1.8，有明显价格优势。我们认为本次收购有利于公司巩固曲靖市场，加强在云南布局。
        竞争对手不愿进入云南，云南标的价格合理
        我们认为本次并购价格较低主要因为在云南地区公司一家独大，具有强大的统治力，导致行业外资本和其他连锁巨头不愿介入云南市场，因此云南地区连锁药店并购价格相对便宜。而且，面对与一心堂激烈的竞争，云南部分门店选择出售，获得双赢。近期行业外资本并购步伐放缓，聚焦已并购标的整合，对并购标的抢夺有缓和趋势。同时，监管趋严，加快不合规的小药店出清，有望改变药店一级并购市场的供需关系，促使并购价格回归合理水平。
        加强医保合规使用，小规模纳税人变更推进顺利
        公司计划2019  年仍以自开店为主，目标新开1000-1200  家，继续加强在云南和川渝地区布局。同时，公司从内部严格管理医保刷卡，通过控制POS机终端等方式降低医保违规风险。此外，公司增值税小规模纳税人的变更工作推进顺利，我们认为其对盈利改善有望在4Q18  或者2019  年体现，抗风险能力增强。
        并购再下一城，维持“买入”评级
        在不考虑本次并购影响下，我们维持盈利预测，预计公司2018-2020  年归母净利润为5.20/6.51/8.06  亿元，同比增长23%/25%/24%，当前股价对应2018-2020  年PE  估值分别为25x/20x/16x。考虑到公司并购进一步推进，且价格合理，我们认为公司2019  年PE  估值24x-26x  较为合理，保持目标价27.53-29.82  元不变，维持“买入”评级。
        风险提示：开店进度不及预期；整合进度不及预期；药品降价超预期。