东方证券-东鹏控股-003012-2021年中报点评：经营质量提高，拓展整装市场-210830

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核心观点所得税影响短期业绩增速，经营保持稳健。

21H1公司实现收入/归母净利润36.3/3.9亿，YoY+39.0%/79.3%；Q2单季度实现收入/归母净利润24.9/3.4亿，YoY+17.2%/3.1%。

Q2业绩增速有所放缓，一是由于21Q2所得税较去年同期增加4563万元，二是由于去年同期需求集中释放，导致基数较高。

高增长有望延续，经营质量提高。

21H1瓷砖业务收入30.8亿，YoY+40.3%，一是由于推出新品拉动单店坪效提升，二是渠道下沉门店数量增加，预计21H1新增门店约400家，较20年末增长约7.5%。

公司将强化OEM产能，同时不排除外延并购拓展副牌，加快市占率提升。

公司坚持发挥零售主战场优势，做优质大B项目，估算21H1大B收入约YoY+10%，占收入比例从20年约20%降低至21H1约14%。

公司包铺贴业务已形成一定经验和标准，H2有望全面铺开，通过“产品+服务”模式有望进一步提升经营质量。

产品结构优化/增强管控带动盈利能力提升，现金流大幅改善。

同口径下，21H1毛利率/净利率同比增长0.95/2.4pct，一是由于高毛利率的高值产品占比提升，估算从20年约20%提升至21H1的30%左右；二是由于加大集团采购降低成本。

按新收入准则，同一口径下期间费用率同比下降2.8pct至17.3%，其中销售费用率同比下降2.0pct，一是由于通过属地化供应降低物流成本；二是大B增速放缓导致运费增长放缓。

21H1经营性现金流净额4.8亿，YoY+270.4%，主要由于增加票据支付比例，付现比同比下降37.1pct。

渠道持续发力，布局大家居拓展整装市场。

渠道持续下沉，坚持发力C+小V市场，继续推广共享仓提升渠道效率。

成立家居事业部，打造多品类产品体系，提供“1+N”硬装产品解决方案，加快成长为瓷砖行业第一品牌。

财务预测与投资建议下调21-23年EPS至0.95/1.24/1.51元（由于股本变动，追溯调整后原EPS1.01/1.30/1.60元），主要调增所得税率/成本假设。

可比公司21年平均PE为13X，22-23年行业/公司平均归母净利润CAGR+20.4%/26.5%，认可给予公司30%溢价至17XPE，对应目标价16.15元，维持“买入”评级。

风险提示：地产需求不及预期；小B拓展不及预期；估值溢价降低风险。