国金证券-娱乐行业：游戏版号即将恢复？不要过度乐观！-181211

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        事件  
        2018年12月20日，游戏工委组织的中国游戏产业年会将在海南三亚举行。部分媒体和投资者预期，这次年会将宣布游戏版号恢复发放的时间表，也标志着国家对游戏行业的监管开始趋于宽松。    
        评论
        12月20日的游戏产业年会意义不大：我们认为，在本次年会上不可能宣布游戏版号恢复发放的时间表。首先，游戏工委是中国音像与数字出版协会下属的行业性社会团体，不负担监管职能，没有制订政策的权限。其次，在本次年会的暂定日程中，并没有来自中宣部、文化部、版署等主管部门的高层领导演讲或论坛。从过去几年的经验看，游戏产业年会主要是供游戏公司和专业人士探讨市场走向的，从来没有发布过重大的监管政策。  
        游戏版号恢复最可能在明年3-5月：目前，中宣部、文化部等主管部门尚未对游戏版号恢复问题发布任何文件或政策讲话，主要上市游戏公司也尚未得到关于游戏版号恢复的任何通知。因此，我们认为在明年春节以前，游戏版号恢复几乎没有可能；最可能的时间点是明年3-5月，但是仍然存在巨大的不确定性。
        网游道德委员会的成立不是版号恢复的前兆：12月7日，央视报道了"网络游戏道德委员会"成立并对首批20款游戏进行评议的消息。目前，官方尚未披露20款游戏的具体名单，但是我们认为其中大部分应该是已经上线运营的游戏。"网游道德委员会"的人员组成、运行机制、在监管体系中的地位都还不确定，游戏公司也尚未收到具体的监管文件。因此，我们认为，这不是游戏版号会在短期内恢复发放的前兆。  
        2019年游戏行业的监管仍将趋紧：即使游戏版号恢复发放，游戏行业仍将面临总量控制、未成年人保护、内容审核趋严等紧张的监管环境。此外，我们认为主管部门很可能对换皮手游加强审核，甚至引入对游戏版本升级的重新审核机制。这样看来，中国游戏市场很难在2019年实现爆发性增长，增速只会有温和的回升。  
        版号恢复后的前三个月，市场竞争将极其残酷：我们预计，在游戏版号恢复后的前三个月内，至少会有2000个积压的游戏获得审批、上线运营，导致市场竞争迅速加剧，买量成本居高不下，玩家留存率大幅降低。对于缺乏自有流量和IP基础的一般发行公司来说，形势会更严峻，可能出现1-2个季度的"有收入无利润"状态。假设明年3月游戏版号恢复发放，那么主流游戏公司可能要等到6月以后才能实现利润率的正常化。      
        投资建议  
        我们认为，在游戏版号恢复之后，游戏行业向头部集中、向精品集中的趋势不会改变。最有可能受益的公司，第一是具备自有流量，或者通过与腾讯合作而获得流量的公司；第二是具备精品IP和自研实力、产品积累比较雄厚的公司；如果同时符合以上条件则更好。腾讯、B站、世纪华通、完美世界、金山软件符合我们的上述条件。无论如何，投资者应保持耐心：游戏行业的基本面和政策面拐点尚未真正到来。    
        风险提示  
        监管风险；新产品开发风险；宏观经济风险；技术替代风险；估值偏高。