西南证券-宏观评论：环环相扣，美联储Taper VS美国财政发力？-210830

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美联储货币政策：前车之鉴与今日境况。

2008年金融危机后，美联储退出QE的节奏重点参考经济以及劳动力市场复苏的情况，正式开始之前经过较长时间的深思熟虑。

综合来看，在大衰退时期，美联储采取了一系列非常规政策，导致其资产负债表规模激增，后来美联储借助超额准备金利率IOER以及隔夜逆回购利率ONRRP来将联邦基金利率调整到目标区间。

通过对比，2021年与2013年有很多相似点，首先就业情况都处于明显好转中，但2013年和2021年美国劳动力市场的恢复基础都不牢固，且两次美联储都认为通胀是暂时性因素导致；其次，从政策本身来看，两次危机美联储都施行了大规模的非常规货币政策措施，所以在考虑货币政策正常化时，美联储都希望可以平滑、稳定的过渡。

但与之前不同的是，本次危机是外因导致，且事情更加突然；本次采用非常规的政策力度较之前更大，但从利率来看，本次的政策空间不如之前的大；再次，美国现在面临更加复杂的全球环境。

美国财政政策：拜登之意与未来走势。

拜登的重建更美好计划包含三个部分：美国救援计划、美国就业计划（AJP）、美国家庭计划（AFP），目前最受关注的是后两项，预计将在2021年四季度开始发力。

从拜登计划设计可以看出有三个关键词：美国优先、就业以及均衡。

拜登的基建计划并不是“原创”，奥巴马整个总统任期都在强调美国基础设施的明显失灵是国家经济衰退的核心原因和症状，拜登此次推出的大规模基建及计划与当初奥巴马的提议如出一辙。

将本次大规模的财政政策与2008年后的财政政策对比，拜登的计划更加激进，在货币政策空间有限的情况下，预计后续财政政策的发力明显，在考虑不同支出带来的不同财政乘数的情况下，AJP和AFP将使美国GDP水平在2022-2024年期间累计增加5.3%，但之后的效果将逐渐减弱。

疫情后，政策之间的互相配合。

从美国政策来看，美联储和联邦政府的政策互相配合，在疫情时两者协调一致且规模较大，在疫情后两者进度不一。

货币政策和财政政策双管齐下，未来依靠财政发力的趋势明显。

从过程上看，货币政策通过前瞻性指导，产生更高的财政乘数，同时使用非常规政策工具降低国债收益率从而降低了政府借贷成本，创造出更大的财政空间。

到货币政策逐渐走向正常化后，财政政策开始落地，重点提升劳动力市场景气度。

对全球经济及资本市场影响的研判。

与2013年相比，现在的新兴市场拥有更高的外汇储备充足率，资产负债表的状况比之前更好；同时，本次美联储与市场沟通的更加频繁，预期管理更加充分；此外，当下很多新兴市场以及其他发达市场国家提早开始收紧政策。

所以我们认为，即使美联储开始Taper，对于其他国家的影响相对可控。

对于资产来说，美联储以及后续的财政政策将较直接影响债券市场，收紧预期的增加将在短期推高短端美债利率的走势，中长端利率下降的空间较小。

预计Taper对短期股市影响有限，财政政策将刺激需求，叠加企业税率提高，中期或将加大美国股市的震荡。

风险提示：经济复苏不及预期，国际关系变化。