浙商证券-心动公司-2400.HK-2021年中报业绩点评报告：投入期导致短期亏损，看好长线价值-210829

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事件公司8月26日发布2021年中报业绩，2021年上半年公司实现营业13.79亿元，同比下降4.2%，归母净利润亏损3.25亿元。

点评目前处于产品更迭期，投入期业绩出现短期亏损公司2021年上半年实现营收13.79亿元，同比下降4.3%，主要因为网络游戏业务处于新旧产品更迭期。

分业务来看，1）游戏收入10.43亿元，同比下降12.2%，其中网络游戏收入9.4亿元，同比下降15.4%，系老游戏《仙境传说M》及《不休的乌拉拉》等处于成熟期游戏收入有所下降，且新游仍在研发中；付费游戏收入0.89亿元，同比增长75.5%，主要由于《喵斯快跑》和《人类跌落梦境》的良好表现。

2）信息服务业务随着平台用户增长稳健发展，上半年实现收入3.36亿元，同比增长32.8%。

2021年上半年公司整体毛利率为49.1%，较2020年同期下降8.3pct，游戏业务和信息服务业务的毛利率皆有所下降，其中游戏毛利率由2020年同期的51.3%下降到39%，主要因为净额法确认收入的《仙境传说M》海外版收入下降；信息服务毛利率由2020年同期的85.5%下降到80.4%主要因为海外版的TapTap产生成本的同时尚未商业化。

在2020年下半年研发投入的高基数上，2021年上半年研发投入同比增长164%至5.76亿元，此外销售费用和管理费用皆有所提升导致上半年归母净利亏损3.25亿元。

TapTap：仍处于基建中，海外增速超预期潜力较大2021年上半年国内TapTap的月活用户数达到了2867万，同比增长15.6%，游戏下载次数达到2.48亿次，同比增长12.8%。

目前国内TapTap仍处于基建阶段，2021年初公司利用新的机器学习技术对TapTap的广告系统和推荐系统进行了改进，随着小的版本迭代持续进行，云玩、篝火测试、视频等功能模块陆续上线，未来公司将持续投入对TapTap产品和技术架构进行调优。

2021Q2公司对第三方开发者开放TDS服务，目前已有百款游戏接入TapSDK。

国际版的TapTap用户增速表现超预期，上半年月活用户数达到1318万，同比增长484%，主要因为《香肠派对》在东南亚的表现较好，加快了平台的用户积累。

目前公司对于国际版TapTap的投入重点在底层构架上，预计后面将加大运营层面的投入，看好TapTap平台在海外的发展潜力。

自研游戏：进展较快，有助与平台发挥协同效应2021年上半年网络游戏收入的下降主要因为老游戏步入成熟期流水自然下滑，而新游戏仍在研发中。

公司自2020年开始加大对游戏产品的研发投入，目前已有1270名游戏研发人员，根据发布会公布的在研游戏有13款，其中4款游戏已完成篝火测试，另有3款游戏将于下半年开展封闭测试。

进度较快的4款游戏分别为《FlashParty》、《T3》、《火炬之光》和《铃兰之剑》，其中《FlashParty》、《T3》已开始进行用户积累，《铃兰之剑》的团队与心动合作已超10年，从页游《神仙道》开始专注策略游戏，公司给予该开发者团队大量资源，有望成为公司扶持开发者共同推出优秀产品的成功案例。

公司在研的13款产品一半以上为差异化大DAU产品，符合公司一贯产品战略，有助与平台发挥协同效应。

盈利预测及估值2020-2021年为公司研发投入期，2022年开始商业化逐步兑现，由于2021年上半年公司研发费用支出、销售费用支出大幅提升，导致上半年亏损3.25亿元，我们下调公司盈利预测，预计公司2021-2023年营业收入为28.61亿元、37.28亿元、50.67亿元，增速分别为0.4%、30.3%、35.9%，归母净利润分别为-6.91亿元、-3.73亿元、2.18亿元。

参考2021年主要社区平台的PS估值水平，TapTap尚处于平台用户积累早期阶段，相较于更成熟的平台应予以估值的溢价，故我们给予心动公司12倍PS，对应2021年市值为343亿元，目标价71.5元/股（86港元/股），维持“买入”评级。

风险提示政策监管变严；游戏流水不及预期；TapTap用户增长缓慢；TapTap用户留存不及预期。