信达证券-联易融科技~W-9959.HK-多级流转云和e链云规模高增，整体毛利提升-210831

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事件：联易融科技ummary]公布2021年中报，实现营业收入5.27亿元，同比-0.3%。

实现归母净利润-130.33亿元，经调整后利润为1.52亿元，同比+81.4%，经调整EBITDA2.87亿元，同比+48.0%。

点评：调整后净利润同比+81.4%。

联易融科技1H21实现营业收入5.27亿元，同比-0.3%，主要源于AMS业务低迷。

实现归母净利润-130.33亿元，主要因为可赎回可转换优先股的账面价值变动以及IPO前投资者持有的具有优先权的普通股的账面价值变动，两者影响在转换为普通股后将不再存在，不影响公司经营活动。

剔除以上两项因素影响，公司调整后净利润1.52亿元，同比+81.4%。

多级流转云及e链云业务发展迅速。

公司供应链金融解决方案1H21实现营收4.9亿元，同比+4.1%；处理资产量同比+36.6%至979.5亿元；服务费率为0.5%（较2020年下降0.1pcts）。

1）核心企业云业务：处理资产量同比-2.4%至506.4亿元，源于市场化利率上行导致核心企业和供应商通过供应链资产证券化融资的需求减弱，AMS云上半年处理增产量同比-27.2%，部分被多级流转云处理资产量高增抵消（YoY+188.3%）。

公司核心企业云业务客户数较去年年底+36.1%至147家，客户均处理资产量同比+128.4%至3.3亿元。

其中；多级流转云业务受益于使用客户的增加（同比+57.8%至71家）以及公司推出的多资金渠道、多清算方案、多系统交互的一体化解决方案。

我们预计下半年随着利率下行，AMS业务回暖，有望拉动核心企业云营收增长。

2）金融机构云：处理资产量同比+138.9%至473.1亿元，主要受进一步挖掘存量客户需求拉动，客户数较去年年底+15.3%至98家，客均处理资产量同比+18.4%至10.0亿元。

其中，ABS云业务处理资产量同比+21.9%；受益于中小企业融资鼓励政策驱动、上半年LPR维持低位以及公司对现有客户拓展，e链云业务处理资产量同比+511.3%至189.3亿元。

跨境云资产处理量显著增长。

公司新兴解决方案1H21实现营收3.3亿元，同比-38.8%；处理资产量同比+53.7%至38.7亿元。

公司注重跨境云业务的发展，未来将IPO募资资金的20%用于跨境云的市场拓展及对系统功能的升级增强。

上半年，公司开发了动态折扣解决方案（可为客户取得最佳的融资报价），并提供备案、报关、结汇、结算等一体化金融跨境服务平台。

基于此，公司跨境云业务处理资产量同比+123.7%至29.1亿元。

由于公司逐步压缩中小企业信用科技解决方案的自有资金提供融资的规模，业务处理资产量同比-20.8%至9.7亿元，未偿还余额为2.8亿元，较去年年底下降10.4%。

产品结构调整带动毛利提升。

公司1H21毛利率提升18.5pcts至77.3%，因毛利率较低的AMS云占比下降及毛利较高的多级流转云和e链云占比提升。

随着下半年公司AMS云业务的复苏，公司毛利将会有所下滑。

新业务拓展顺利。

公司上半年积极拓展多项创新业务。

基于AMS云平台，公司推出了“供应链中控平台”解决方案，为核心企业搭建供应链数据中台，目前已经与多家核心企业建立合作。

上半年，公司还落地了“票据云”解决方案，目前已经与7家银行进行了对接；此外还落地了“飞机租赁区块链供应链管理平台”，能够真实可信地追踪零配件的使用及维修情况等关键信息。

2021年8月30日，渣打集团与公司共同筹建合资公司“浩立”，共同打造一个以区块链驱动的全面数字化贸易金融平台，汇聚并吸引对供应链金融业务感兴趣的机构投资者。

盈利预测与投资评级：受益于市场利率下行，企业ABS融资需求回暖，下半年AMS资产处理量有望回升，推动全年营收大幅回暖。

此外受益于多级流转云和e-chain的快速增长，业务结构持续改善，长期看毛利率有望不断提升。

根据半年报，我们上调了AMS规模和研发费用率，预计2021年公司营收为13.76亿元，同比+33.8%，给予2021年联易融PS目标估值为25x，得出2021年目标市值为413.95亿港元，对应目标股价为17.75港元，维持“买入”评级。

风险因素：行业竞争日益加剧风险，新兴解决方案信用风险，ABS云促成的证券化发行中过桥应收账款的风险，法律法规的不确定性风险，ABS发行景气度恢复不及预期。