中信证券-隆基股份-601012-2021年中报点评：龙头行稳致远，增长韧性凸显-210831

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公司2021H1业绩符合预期，硅片保持较高盈利优势，组件盈利有望触底回升，一体化龙头地位持续巩固；调整公司2021-23年EPS预测至2.16/2.75/3.51元，基于2022年45倍PE，给予目标价124.00元，维持“买入”评级。

▍业绩符合预期，盈利能力阶段性回落。

公司2021H1实现营业收入350.98亿元（+74.3%YoY），归母净利润49.93亿元（+21.3%YoY），业绩符合预期；其中Q2实现营业收入192.44亿元（+66.7%YoY，+21.4%QoQ），归母净利润24.91亿元（+10.6%YoY，-0.5%QoQ）。

公司2021H1年ROE（摊薄）落至11.5%（-1.8pctsYoY），毛利率22.7%（-6.5pctsYoY），其中Q2毛利率22.3%（-4.9pctsYoY，-0.9pctQoQ），毛利率下滑或主要由于硅料价格大幅上涨、Q2开工率短期承压和运费上行等多重因素；而经营活动现金流净额达8.47亿元（+150.1%YoY），资产周转率达0.38（+0.06YoY），盈利质量和营运效率持续优化。

▍硅片保持较高盈利优势，龙头地位持续巩固。

公司2021H1实现硅片产量38.35GW（+51.7%YoY），出货量38.36GW，其中外销18.76GW（+36.5%YoY），自用19.60GW，自用占比51.1%（+13.5pctsYoY）。

2021H1公司硅片基本随硅料同步涨价，得益于库存周期时间差红利，硅片毛利率或仍维持相对高位，预计下半年毛利率或将有所承压；但下半年硅片开工率较上半年将有显著提升，出货规模或明显放量，且M10大尺寸硅片占比有望迎来加速提升，实现产品结构和生产效率的持续优化。

公司规划2021年底硅片产能将达105GW以上，我们预计其出货量将达90GW，市场份额维持45%-50%，同时得益于卓越的成本和质量控制能力，盈利能力有望保持相对优势，龙头地位持续巩固。

▍组件盈利有望触底回升，市场份额持续增长。

公司2021H1单晶组件业务产量为19.93GW（+149.0%YoY），出货量为17.01GW（+158.6%YoY），维持组件出货量全球第一的位置，其中外销16.60GW（+152.4%YoY），自用0.41GW，组件收入占比增至67%（+10pctsYoY）。

2021H1受光伏原材料价格和运费快速上涨影响，以及前期低价订单拖累，公司单组件业务盈利承压，但随着新签订单价格上升、产业链价格趋于稳定，组件业务有望迎来盈利修复。

公司规划2021年底单晶电池/组件产能将达38/65GW以上，我们预计组件全年出货量将达40GW以上，全球市占率或将达20%-25%。

公司凭借全球营销渠道、品牌影响力、技术和成本等优势，组件业务长期市占率有望提升至30%以上。

▍加码N型电池片布局，引领电池片技术升级。

公司积极推进TOPCon、HJT等新型电池片技术的研发布局，分阶段技术迭代产品已完成预研、中试和量试阶段并适时推向市场，产品量产转换效率和非硅成本处于行业领先水平，单线产能、良品率及转换效率提升明显，6月初N型TOPCon、HJT和P型TOPCon电池研发转换效率分别达到25.21%、25.26%和25.19%，刷新世界转换效率纪录，有望成为电池片技术升级的重要引领者。

▍推进BIPV、制氢等领域布局，布局长期增量业务。

公司目前持有森特股份24.28%股权，为其第二大股东，携手推进双方业务融合，通过优势互补、强强联合，充分发挥森特股份在建筑屋顶设计、维护上的优势以及隆基股份在BIPV（光伏建筑一体化）产品研发、制造上的优势，共同开拓大型公共建筑市场，扩大分布式光伏的应用范围和应用场景。

同时，公司设立子公司隆基氢能，布局制氢业务，定位制氢装备和技术方案提供商，拓展清洁能源新市场。

▍风险因素：光伏装机需求不及预期，公司产能释放不及预期，成本下降不及预期等。

▍投资建议：基于公司财报以及产业链价格波动，我们调整公司2021-23年净利润预测至117.1/149.0/190.0亿元（原预测值为125.0/154.8/187.3亿元），对应EPS预测分别为2.16/2.75/3.51元，当前股价97.30元对应PE45/35/28倍。

结合可比公司估值，并考虑公司行业龙头地位，给予公司2022年45倍PE，对应目标价124.00元，维持“买入”评级。