安信证券-卓越教育集团-3978.HK-区域优势明显的K12培训龙头-181228

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        ■深耕华南地区，国内第五大K12  教培机构。根据招股书，按2017年入读学生总人次及收入计算，公司是华南地区最大、全国第五大  K12课外教育服务提供商。截至2018  年6  月30  日，公司拥有213  家教学中心，其中华南地区教学中心占比95%。业绩方面，近三年公司营收规模与利润均实现了快速增长，2018  年上半年实现营业收入与经调整净利润分别为7.23  亿元、9958  万元，分别同比增长28.8%、69.7%。
        ■华南地区K12  课外辅导市场发展迅速，成就卓越教育市占率领先地位。根据招股书，在招生人次增长及客单价提升的驱动下，2018  年华南地区K12  辅导市场规模预计为763  亿元，2021  年有望突破千亿元达到1050  亿元。目前中国K12  课外辅导市场高度分散，2017  年市场总规模为3931  亿元，前5  大K12  课外辅导市场参与者收入占全国K12课外辅导市场的4.7%，其中行业排名前4  的公司均已上市，卓越教育以11  亿元收入排名第5  位，占全国市场份额0.3%。
        ■三大产品满足多样化需求，看好优学项目小班课的发展潜力。公司三大业务板块主要包括优学项目、英才项目以及全日制备考项目，涵盖K12  阶段全部核心课程，其中最核心的优学项目收入占比将近90%。1）优学项目：提供小班辅导课程及个性化辅导课程，其中小班课业务毛利率稳定在49%左右，从收入与招生增速来看，小班课业务优于个性化业务，未来会是K12  业务的盈利重心；2）全日制备考项目：为中高考失利考生提供全日制复读服务，目前该业务每年招生数量约为4800人，省内市场渗透趋于饱和，未来增长点主要在于异地扩张打开市场空间；3）英才项目：为课外特别兴趣课程，主要产品包括“卓越大语文”、“巧问教育”及“少儿英语”，目前该业务处于探索期，推出以来招生人次与收入已呈现倍速增长。
        ■投资建议：公司作为华南地区K12  辅导龙头，区域优势明显，将充分受益于华南地区的培训需求增长及集中度的提升。未来三年公司计划在华南以及全国若干主要城市开设约150  家新教学中心，以提升市场份额。预计公司2018  年、2019  年净利润分别为人民币1.24  亿元、1.55  亿元，对应PE  14  倍、12  倍，给予2019  年15  倍目标PE，对应目标价人民币2.7  元（合3.1  港元）。首次覆盖，给予“买入-A”评级。
        ■风险提示：教育政策变化超预期，异地扩张不及预期，线下招生不及预期。