中泰证券-兖州煤业-600188-低估值弹性标的，股权激励计划制定未来三年业绩目标-190101

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        投资要点
        2018  年12  月28  日，公司公布A  股股票期权激励计划：拟向激励对象授予4668  万股股票期权（占比股本0.95%），在达到条件的基础上，股票期权的行权价格为9.64  元/份（当前最新股价为8.78  元/股）。
        股权激励对象及股票来源：本次激励对象共计502  人，包括：公司董事（不含独立董事等）、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干人员等，人均约9.3万股。股票来源为公司向激励对象定向发行的公司人民币普通股（A  股）股票。
        股权激励的行权条件：本次期权激励分为三期行权，可行权数量占比分别为33%、33%、34%，业绩达成条件分别为：以2015  年-2017  年净利润（扣非后归属母公司股东的净利润）均值为基数，即以24.87  亿元为基数，2019、2020、2021  年度净利润增长率不低于  139%/149%/159%，且不低于同行业平均水平；或者2019、2020、2021  年度每股收益不低于1.20/1.25/1.30  元/股，且不低于同行业平均水平。
        本次股权激励计划点评：本次股权激励行权条件与业绩挂钩，体现出公司对未来业绩可持续性的信心。若要实现行权条件，公司2019、2020、2021  年归母净利润预计分别达到59.4、61.9、64.4  亿元，考虑2018  年前三季度归母净利润已经达到55.04  亿元，我们认为公司的业绩考核应该考虑到未来煤价下行风险。考虑行业产能端约束较大，煤价不具备大幅下行的基础，公司未来实现行权具有较大把握。当前市值对应未来三年业绩PE  估值分别为7.3、7.0、6.7倍，若按照35%分红比率，则未来三年的股息率分别为4.8%、5.0%、5.2%（不考虑增发因素，增发可能造成股本约增加13%）。
        公司四季度煤炭产销量展望：三季度受到内蒙古地区新矿投产不及预期等影响，产销量环比有所下滑，导致吨煤生产成本环比上升，业绩环比下滑明显。随着生产条件好转，预计四季度鄂尔多斯能化（安玉煤矿、转龙湾、营盘壕）产量环比略有提升；山东本部受到郓城煤矿影响，10  月份产量预计略受影响；三季度澳洲莫拉本井工面搬家、联合煤炭公司破采比提升等造成产量环比下滑，预计四季度产量环比略有回升。
        盈利预测与估值：预计公司2018/19/20  年实现归属于母公司股东净利润分别为72.5、76.8、78.0  亿元，不考虑增发情况，折合EPS  分别是1.48/1.56/1.59  元/股，当前股价对应PE  分别为6.0/5.6/5.5  倍，维持公司“买入”评级。
        风险提示：宏观经济低迷；行业行政干预手段不确定性；新能源持续替代等。