国金证券-输配电及控制行业深度研究：电力大动脉大幕重启，特高压龙头业绩反转-181228

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        行业观点：
        特高压建设过去时：两次高潮投运“八交十三直”。我国特高压建设历经几个阶段：1、试验阶段；2、2011年-2013年第一次建设高潮；3、2014  年第二次建设高潮；4、2018  年第三次高潮；目前我国已投运  “八交十三直”、  在建“四交两直”，但近两年新核准项目大幅减少。2017  年特高压工程在运在建线路长度达到3.1  万千米，变电（换流）容量达到3.2  亿千瓦，特高压电网累计输送电量超过了9000  亿千瓦时，确实有效促进了新能源电能外送。
        特高压建设正当时：新规划“7  交5  直”，带来约1800  亿元投资：新规划共规划了5  条特高压直流和7  条特高压交流项目，合计输电容量达到5700  万千瓦，我们估算涉及投资金额达到1800  余亿元。一般而言特高压建设周期在2-3  年左右时间，我们认为在2019年-2021年会成为交货大年，  2020  年设备厂商或将迎来业绩高峰。
        我国特高压产业链处于全球领先地位，柔直技术产业化有望加快：直流特高压主要设备包括换流变压器、换流阀、控制保护系统以及直流场设备等，并且我国在换流阀和换流变压器的制造技术上处于国际领先地位；交流特高压主要设备包括变压器、电抗器、组合电器等，串联补偿装置达到了世界领先水平；此外目前我国已经建成了数条柔直线路，可实现特高压电压等级，柔直技术可以进一步增强对电网风险可控性、在启动时不需本地电源支撑、是最具技术优势的风电接入方式。
        特高压需求测算：新规划的特高压交流输电系统主设备需求共约174  亿元，其中组合电器需求约为90  亿元，变压器需求为36  亿元，电抗器需求约为30  亿元，其他交流设备约为30  亿元。新规划特高压直流输电系统主设备需求共约284  亿元，其中换流阀总投资为81.6  亿元，换流变需求为154.56  亿元，直流控制保护需求为30  亿元，直流场设备为30  亿元。公司订单角度：国电南瑞、许继电气、平高电气有望中标订单金额分别为46.1  亿元、40.3亿元、54  亿元；本轮特高压投资将给龙头企业带来较高的弹性，根据我们的测算，在  2019年-2020年国电南瑞业绩弹性将分别为  12.7%和21.2%，许继电气为  89%和148.4%，平高电气为  64.9%和108.2%。
        中长期需求前景：我国特高压建设潜力依然庞大，当前国家已经规划的各类特高压项目大概在50-60  条之间，意味着仍有大约30  条已纳入规划线路在未来有望落地，近期国网公布向社会资本开放特高压投资，通过解决资金问题进一步增加特高压持续建设的确定性。特高压作为全球能源互联网的关键技术，我国已顺利实现巴西美丽山二期特高压直流电力工程和核心设备的出口。我国中长期需求和海外更大的空间将增强设备公司的业绩可持续性。
        投资建议：
        由于电网阶段性投资明显低于预期以及当前国家拉动基建稳增长预期大幅提升的背景下，重启特高压建设具有重大意义，所以本轮特高压建设持续性和确定性非常高。特高压核心产品领域龙头公司竞争力强且中标份额较为稳定，未来两到三年特高压业绩将有望持续释放。重点推荐国电南瑞、平高电气、许继电气，建议关注中国西电、四方股份等公司。
        风险提示：
        特高压项目核准不达预期；特高压建设资金到位慢的风险：铜铝价格上涨；新进入者风险；应收账款天数、经营现金流风险；汇率波动等海外风险。