中泰证券-轻工行业周报：浆纸下行中下游受益，关注绩优成长股-181230

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        投资要点
        本周核心组合：中顺洁柔、裕同科技、晨光文具、盈趣科技、梦百合
        发改委12  月12  日发文支持企业债融资，房企融资预期边际改善。若明年地产基建超预期，建议关注轻工板块相关标的：工装龙头【帝欧家居】：支持优质民企发债，地产公司现金流出现边际改善，带动工装企业现金流改善，公司碧桂园等旧客户份额提升之外外新客户开拓顺利。软体龙头【顾家家居】：底部横向并购加速，若行业转暖显著利好公司发展；近3  年新品类开拓仍在快速进行中，目前已接近4000  家门店；行业格局较好，龙头公司马太效应显著。定制龙头【欧派家居】：整装大家居卡位较好，市场对定制较为悲观，预期差较大。
        浆纸下行，中下游受益，建议继续关注成本受益公司【中顺洁柔】
        木浆：2017-2018  年是全球木浆市场新增产能大年，中国市场的旺盛需求却消化了绝大部分新增产能，为浆价上涨提供了基本面支持。2010年以后我国木浆市场消耗量增长由驱动因素不同分为三个阶段：1）2010-2011  年间纸种需求增长为木浆消耗的主要动能，其中2011  年白卡纸和铜版纸需求端增速均为近年峰值，带动下游需求繁荣，并成为这一阶段木浆消耗增量的核心动力。2）2012-2016  年间木浆市场消耗动能转向非木浆减量，期间恰逢“十二五”期间供给侧改革的逐步推行，芦苇浆、蔗渣浆、竹浆、稻草浆等掺杂减少导致木浆转化需求旺盛，贡献了这一阶段木浆的核心需求增量。2011-2016  年，我国非木浆消耗量由1240  万吨快速降至591  万吨，年均减量129  万吨。3）2017  年，由于造纸行业的繁荣，成品纸市场价格走高，叠加中小产能加速出清提高了纸企对产品品质的关注，2017  年我国木浆市场需求增量转变为吨纸浆耗量驱动型。但进入当前上述三大动能均逐步减弱。
        怎样看待2019  木浆走势：从1-7  月全球和木浆出货增速看，数据均为2015  年以来最低值。且国内港口库存处于高位。当前浆价未跌核心原因在于国外市场基本面坚挺且价格反向传导存在时滞。但我们认为，今年国内造纸行业景气下滑，企业吨盈水平难以实现V  型反转，将导致行业开工率下滑，中长线看产量下行将导致对木浆需求减弱，上游制浆企业库存抬升将被迫降低出货价格，浆价高位格局难以维系。预计2019年浆价可能见顶回调。
        若浆价下跌，生活用纸行业成本压力有望释放。结合我们对2019  年木浆市场价格见顶回调的判断，我们认为，投资逻辑因偏向关注生活用纸行业。建议关注A  股生活用纸龙头【中顺洁柔】：2016  年行业前四大品牌只占约35%的市场份额，行业集中度提升有较大空间。浆价高位运行有望加速行业集中度提升趋势。公司通过提价与产品结构调整良好地对冲了成本压力，持续看好公司未来盈利能力。
        包装板块：继续关注产业链服务龙头公司【裕同科技】，同时关注箱板纸公司【合兴包装】
        裕同科技：（1）公司所在彩盒包装市场空间接近3000  亿，裕同目前市占率仅占整体彩盒包装不到5%，公司市占率有较大提升空间。（2）从3C  到大消费，未来公司大消费：大3C  比例有望达到50:50，我们预计公司明年在新客户上有望迎来真正的发力大年，包括烟酒化妆品包装的放量，及3C  产业链服务增量。（3）利空因素基本price-in，未来逐步向好，公司单季度毛利率提升7pct，纸价、汇率因素均预期向好。预计未来公司在彩盒领域全产业链服务有望再上一层楼，继续推荐。
        软体家居板块：贸易摩擦悬而未决，关注中长期优质标的【顾家家居】，同时建议关注敏华控股、梦百合。
        软体家居偏重标品，服务属性相较于定制整体较弱，产品属性更强。在生产端，软体家居制造工艺较为复杂，虽人均产出较高，但有部分外协。而在产品端，消费者会更多关注品牌、产品吸引力、产品功能，产品属性更强，品牌属性更强，各家公司在细分领域均有一定品牌知名度，且市占率仍有较大提升空间，如皮沙发的顾家家居；功能沙发的敏华控股；记忆棉床垫的梦百合。市场对于软体家居担忧主要在两块：（1）是贸易摩擦：G20  期间中美两国领导人会晤后双方同意暂不追加关税，开启90  天谈判。2019  年1  月1  日，2000  亿美元产品清单仍将以10％的税率加征，而非提升至25％，若90  天内不能达成协议，对华10%的关税将提高至25%。（2）是地产后周期影响，认为地产下行时期，软体家居会滞后受到较大影响。（3）是整装业务对软体家居影响，认为整装业务对软体家居品牌化建设会有冲击。我们认为，家装行业发展多年，依然诞生了较多品牌，软体家居本身工艺制造较难，不需担忧整装影响。且从中长期行业发展看，目前软体家居发展仍处于早期，好的公司治理对一家公司发展至关重要，中长期继续看好：顾家家居、敏华控股、梦百合。
        消费升级板块：继续关注IQOS  核心收益标的【盈趣科技】及大文创龙头【晨光文具】
        盈趣科技：公司前期估值下滑主要系日本市场渗透率提升遭遇阶段性瓶颈及18  年渠道去库存所致。当前利空因素已经逐步消化，后续我们认为标的有望获得较大的弹性空间。
        盈趣科技推荐核心逻辑包：1）18Q4/19Q1  业绩向好确定性较高。伴随11  月15  日IQOS3/IQOS3  multi  登陆日本市场，一方面会催生产品更新换代需求（上一波IQOS  设备销售高峰在2017Q2-Q4，产品单价不高，新品上市有望催生终端销量提升），另一方面，明年年初IQOS  新一代产品将在全渠道销售，铺库存需求有望大幅提升Q1  出货量。2）根据公司口径，向美国FDA  提交的PMTA（预售烟草许可申请）认证申请可能于今年年底前获得答复。我们判断PMTA  获批可能性较高，若FDA  放行IQOS  进入美国市场，盈趣科技IQOS2.4  产品产能可望重新爬坡。同时基于对未来业绩增速提升的预期，公司有望获得估值提升空间。3）公司具备切入新大客户的智能制造潜力，公司从罗技控制部件制造起家，后续在雀巢咖啡机、雕刻机、到IQOS  外观件，公司具备智能制造及设计潜力，未来有望通过核心竞争力切入新的大客户。
        晨光文具：B  端3  年发展期：C  端从渠道到产品。C  端业务方面：公司终端门店目前稳居行业第一，且产品渗透率有望继续上行。精品文创方面，公司在精品文创方面已经在培育大单品，目前大单品体量最大在千万量级，平均水平100  万，有较大成长空间。B  端科力普方面，行业渠道发生较大变化，从之前的几千个采购点到目前集中招标。预计2018年科力普仍有翻倍增长空间。继续看好！
        定制家居&成品家居板块：静静等待黎明，关注欧派家居
        定制家居板块受到地产后周期、精装房占比提升及行业竞争加剧影响，短期业绩环比增速放缓。建议核心关注欧派家居：公司整装业务超预期，收入利空渐兑现，同时经销商水平目前行业最佳。
        本周核心组合：中顺洁柔、裕同科技、晨光文具、盈趣科技、梦百合
        风险提示：原材料价格上涨风险，地产景气程度下滑风险。