西南证券-时代天使-6699.HK-业绩超预期，持续扩大合作医生-210830

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投资要点业绩总结：公司发布2021年中报，上半年实现收入5.7亿元，同比约+85%，实现净利润约9570万元，同比约+55.8%。

业绩超预期。

业绩调整说明：2021H1，公司整体毛利率约为66.1%，同比去年降低2.5pp，净利率约为16.8%，同比去年降低3.1pp。

其中毛利率同比降低主要是因为公司新拓展了口扫仪销售业务，毛利率水平较低，收入占比达到5%，形成了一定影响。

在费用端，考虑到上半年股权支付和上市开支分别为2583万元、3543万元，因此经调整后公司净利润约为1.6亿元，同比+68.6%。

矫治器达成案例数同比增长68%，扩展口扫仪销售业务。

分业务来看，公司上半年实现矫治器销售收入约5.3亿元，同比增长约85%，收入占比约93%，毛利率约为69.5%，同比持平。

公司矫治器收入由于存在一定的治疗周期，当期收入包括新达成案例和未完全交付的历史案例两部分收入，更应关注具有前瞻性的当年累计达成案例数，其中今年上半年累计达成案例数约为7.95万例，同比增长约68%；合约负债同比增长约为125%。

今年上半年公司首次开始销售口内扫描仪，加强协同作用，上半年共实现销售收入约2900万元，毛利率约为18%。

目前我国口扫仪渗透率较低，逐步上升的过程中也会反哺隐形正畸业务，形成良好的业务发展循环。

各产品布局充满活力，高端产品冠军版占比提升。

矫治器分产品来看，公司标准版、冠军版、儿童版、COMFOS版本矫治器分别达成案例数3.7万例（+36%）、2.1万例（+111%）、4千例（+186%）、1.75万例（105%），老产品标准版增速稳健，高端产品冠军版不断受到医生认可占比逐渐提升，中低端产品COMFOS下沉市场，儿童版定位明确针对，公司产品布局具备多方向生命力。

我们认为，表面上2018年以来国内隐形正畸矫治器数量激增，实际上竞争格局清晰。

隐形正畸产品对医生专业指导是非常重要。

截止2021H1，公司合作医生数量达到1.73万名，同比增长48%。

多层次产品布局和与医生的最广泛合作优势将有助于公司持续保持行业领先地位。

盈利预测与投资建议。

预计公司2021~2023年收入分别为13、20.5、30.9亿元，复合增长率约为56%；归母净利润约为3、4.7、7.1亿元，复合增长率约为68%。

公司是国内隐形正畸龙头企业，发展模式稳健可靠，我们持续看好公司中长期发展。

风险提示：品牌扩张度不及预期无法维持合作医生数量增长的风险；海外隐形矫治品牌在华激励扩张的竞争风险；知识产权诉讼风险；研发人员和技术流失的风险。