天风证券-房地产行业：降准将改善行业资金面、继续看好地产板块相对收益-190105

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        2019  年1  月4  日央行宣布，为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本，中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率1  个百分点，其中，2019  年1  月15  日和1  月25  日分别下调0.5  个百分点。
        历经四轮降准、降准频率提升力度加大、存准率创十年新低：回顾历史，近10  年来，中国历经四轮降准，分别是在2008、2012、2015、2018  年，基本维持着三年一轮降准的频率，但在2018  年三次降准后，2019  开年就两次降准，后续是否还降准仍需观察，2019  年1  月降准之后，大型存款机构的存准率降至13.5%、小型机构的存准率降至11.5%，达到近10  年最低水平。
        四轮降准都显著改善房地产行业到位资金、按揭贷款改善更加显著、但改善作用有所弱化：作为资金需求量大、敏感度高的地产行业，过去几轮降准前后的到位资金数据都显示行业到位资金边际改善明显，无论增速还是绝对量看，尤其是按揭贷款的情况改善明显，但改善幅度有减少的趋势：1）2008年降准周期——到位资金绝对量改善22%、总资金增速从6.4%回升至69.5%见顶、按揭贷款增速从-22.9%回升至168.1%；2）2012  年降准周期——到位资金绝对量改善20%、总资金增速从5.1%回升至33.7%见顶、按揭贷款增速从-5.3%回升至58.8%：3）2015  年降准周期——到位资金绝对量改善3%、总资金增速从-2.9%回升至16.8%见顶、按揭贷款增速从1%回升至54.7%；4）2018  年降准周期——到位资金绝对量改善9.7%、总资金增速从2.1%回升至7.8%见顶、按揭贷款增速从-6.7%收窄至-1.2%。
        历次降准后往往地产板块先跌后涨、获得绝对收益概率高：不同于分析对行业影响采取实际降准日为基准，分析板块行情走势我们采取降准公布日为基准，判断行业的收益率水平，我们发现：1）降准后往往先跌后涨，当月跌当季收涨：我们回顾前几轮降准周期发现，往往当月以下跌为主，而当季则大都收涨；2）板块获得相对收益和绝对收益的概率高，前三轮最高绝对收益分别是41.4%、25.6%、95.5%；对应相对收益为19.7%、25.5%、38.7%；3）2018  年降准板块行情较前三轮降准表现较差：我们认为2018  年降准后板块尚未反应，是因为在全国去杠杆压力的情况下，小幅的降准并没能缓解市场对资金面紧张的担忧，而随着2019  年开始的降准，我们预计将改变2018年初对货币环境的判断，同时如前文所述，地产行业的资金将持续改善。
        投资建议：回顾过去四轮降准周期，房地产基本面和估值的变化，我们认为随着降准的继续，房地产行业资金面将逐步改善，尤其按揭贷款改善会相对明显，促进基本面恢复；同时，前三轮降准板块都获得了较高的相对和绝对收益，2018  年由于市场对降准初期的态度并不明确，或者对宽松并不抱有信心，因此板块在去杠杆大背景下表现不佳，我们认为这会随着2019  年1月开始的降准逐步改善，此外，根据我们之前地产投资矩阵（参考美林时钟）的建议，销售面积累计增速转负后是配置地产股的较好时机，因此，我们继续看好一季度和全年地产板块获取超额收益的机会，基于政策宽松和长期基本面看好住宅地产龙头（万科、保利等）、基于持续利率下行看好商业地产公司、基于交房和竣工大幅提升看好物业公司。
        风险提示：政策放松不及预期、基本面下滑超预期、行业出现信用风险个案