太平洋证券-东诚药业-002675-事件点评：并购广东高尚核药房资产,加快全国性布局步伐-190108

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        事件：  公司公告，与广东高尚集团签订《股权转让意向协议》，拟通过收购控股广东回旋、湖南回旋、昆明回旋和四川回旋  4  家18F-FDG等正电子放射性药物生产企业（核药房资产）；拟通过收购参股广东高尚医学影像科技有限公司。
        点评：  
        1）自建和外延并举，加快核药房全国性布局步伐
        由于广东高尚未取得18F-FDG  的《药品注册批件》，无法对外销售，因此选择了出让  4  家核药房的控股权。本次拟收购的  4  家核药房中，广东回旋已经完成建设并取得相应资质，后续在取得18F-FDG  的《药品委托生产批件》（安迪科作为委托方）后即可对外销售药品；其余  3  个核药房均处于早期建设阶段。根据公开信息，湖南回旋已于18  年  1  月通过环评，昆明回旋于  18  年  10  月取得土地使用权。安迪科目前已经拥有  9  个核药房，新开工核药中心  7  个，新立项核药中心  4个。18  年  9  月公司也与国投聚力成立产业基金共同开展核药房建设。通过本次收购，公司可在广东、湖南、云南和四川  4  省区快速各新增一个核药中心，我们认为通过自建和外延并举，可大大加快核药房全国性布局步伐。
        2）参股高尚医学影像，布局下游产业  
        高尚医学影像科技有限公司主要从事独立第三方医学影像诊断业务,包括  PET-CT、CT  等多个检查项目。公司此前已通过参股中硼联康，布局利用核医疗技术的新一代肿瘤精准治疗方案。本次参股高尚医学影像，有助于公司完善在核医学领域“药品-治疗-服务”的全产业链布局，发挥产业链上下游协同效应。
        盈利预测和投资评级  
        我们认为核医药行业壁垒高，市场空间大，成长性好，PETCT  配置审批权限下放，SPECT  配置无需审批，政策利好加快相关设备装机量提速，锝[99mTc]标记药物和18F-FDG  有望迎来快速增长期。卫健委发布的《2018—2020  年大型医用设备配置规划的通知》提出到  2020  年，PET/CT  规划配置  710  台以内，新增  377  台，装机量年复合增速达  29%，预计18F-FDG  增速将提升至  30%。海外重磅治疗性核药将陆续在国内上市，必须借助国内现有的核医药生产和销售网络，加速治疗性核药市场扩容，国内核药企业有望持续受益。我们预计  18/19/20  年公司归母净利润分别为  2.70  亿、3.79  亿和  4.75  亿元，增速为  56%/41%/25%，对应  EPS  分别为  0.35  元、0.47  元和  0.59  元，PE  分别为  24X、17X  和14X。公司估值：1）核医药：19  年归母净利润  2.92  亿元，增长  32%，考虑到核医药行业壁垒极高，2  家寡头竞争竞争格局好，市场空间大，盈利能力极强，应给予一定估值溢价，给予  30  倍  PE，对应  2018  年市值  88  亿元。2）普通制剂：以那屈肝素钙为代表的低分子肝素制剂保持快速增长，有望陆续获批依诺肝素、达肝素，19  年净利润  0.70  亿元，给予  15  倍  PE，对应  2018  年市值  11  亿元。3）原料药业务贡献净利润抵消集团费用等。19  年公司合理市值  99  亿元，维持“买入”评级。
        风险提示：原料药业务波动影响整体净利润；核素药物增速不及预期；利好政策落地进度缓慢；并购未能完成。