财信证券-地素时尚-603587-业绩增长稳健，盈利能力增强-210830

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事件：公司发布2021年半年度报告，上半年实现营业收入13.53亿元，同比增长37.18%，实现归母净利润3.90亿元，同比增长30.93%。

分季度看，2021Q2实现营业收入/归母净利润6.96/1.95亿元，同比分别增长20.42%/10.80%，相较2019Q2分别增长32.07%/35.42%（2021Q1营收相较2019Q1增长12.50%），2021Q2增速较Q1提升。

分渠道看，上半年线上/直营/经销分别实现营业收入2.03/6.11/5.37亿元，分别同比增长13.14%/50.29%/34.63%。

直营渠道受益于经济恢复，增速最快，同时公司积极开拓电商营销新渠道，DZ品牌入驻抖音，通过短视频发布和品牌官方账号直播相结合的方式，放大优质内容效益，助推线上销售增长。

线下渠道数量方面，线下门店数量为1157家，直营/经销门店数量分别为352/805家，上半年分别净开店-19/22家。

分品牌看，上半年DA/DM/DZ/RA品牌分别实现营业收入7.78/0.95/4.61/0.16亿元，同比分别增长36.35%/20.52%/39.47%/273.51%；品牌线下门店数量分别为635/50/460/12家，分别净开店8/-3/-4/2家。

公司上半年多维度拓展品牌力建设，市场营销传播方面在品牌力、产品力与数字化赋能客户三大矩阵中持续发力，同时进行精细化会员管理，进一步增强品牌消费体验，有效带动各品牌业绩提升。

盈利能力和控费能力提升，存货改善。

1）毛利率提升。

线上/线下毛利率为78.24%/77.29%，分别提升1.14%/1.55%，线下方面，直营/经销的毛利率分别为82.23%/71.67%，分别提升2.54%/-0.02%，直营渠道持续优化，盈利能力增强。

品牌方面，DA/DM/DZ/RA毛利率分别为78.86%/79.51%/74.47%/80.44%，分别提升1.80%/2.34%/0.79%/4.55%，直营渠道的折扣改善带动全线品牌盈利能力提升，其中男装品牌RA全部为直营门店，助力毛利率维持在较高水平。

2）费用率降低。

销售/管理费用率分别为33.92%，同比分别下降0.18%/1.25%，控费能力增强。

3）供应链优化，存货经营改善。

存货周转天数和应收账款周转天数分别为181/8天，分别同比减少60/2天，净营业周期为131天，同比减少22天，存货周转效率显著提升。

投资建议：我们预计公司2021-2023年营业收入分别为29.49/34.62/41.54亿元，归母净利润分别为7.49/9.38/11.88亿元，EPS分别为1.56/1.95/2.47元/股，公司不断加强品牌力拓展与输出，同时加强线下门店管理和渠道优化，盈利能力持续增强，叠加公司今年首次推出的股权激励计划，将有效带动员工积极性，9月即将推出的新品牌也将扩大受众人群的覆盖范围，带动公司未来业绩增长，给予公司14-18倍PE估值，合理价格区间为21.84—28.08元，首次覆盖给予公司“推荐”评级。

风险提示：新品牌推广不及预期，行业竞争加剧，宏观经济下行。