安信证券-创梦天地-1119.HK-独立手游发行龙头，携手腾讯多点布局泛娱乐产业-190109

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        ■成功发行多款经典国民手游，是中国休闲手游市场发展的重要推手及龙头厂商。2012  年开始公司先后代理发行了《水果忍者》、《神庙逃亡》系列、《地铁跑酷》系列等休闲游戏并快速取得成功（2010-2018H1期间全球手游下载量TOP10  中，《水果忍者》、《神庙逃亡2》、《神庙逃亡》分别排名第3、第8、第9）；2014  年公司切入重度游戏，代理了《三剑豪》、《苍穹变》等ARPG  产品；2017  年公司陆续涉足模拟经营、女性向、沙盒等细分品类，代理了《梦幻花园》、《泰拉瑞亚》、《喵星大作战》等精品游戏。2018Q3  公司总MAU1.3  亿，在中国独立游戏发行商中位列第一，较第二名高出54.6%，运营实力突出。
        ■重视独立游戏，原创产品的高口碑及玩家的深度交互赋予游戏持续生命力。2017  年3  月公司创立独立游戏品牌indieSky，在全球范围内寻找独立游戏开发商并多次举办Big  Indie  Pitch、Casual  Connect、IndiePrize  等创作者大赛。截至目前该品牌共发行了《纪念碑谷》、《追光者2》、《机械迷宫》、《乐乐的迷宫》、《马路杀手》、《巴弟快跑》等21  款独立游戏，总计获得苹果推荐位35  次，其中解谜游戏《纪念碑谷》系列在各类游戏玩家平台获得超高口碑（付费版获TAPTAP  满分10  分，1552  条评价；免费版9.9  分，8438  条评价）。基于独立游戏小而美的精品思路，公司高度重视玩家互动并借由玩家之手进行游戏创作，例如《机械迷宫》中特别开启玩家自制关卡、《乐乐的迷宫》来自6  岁小朋友乐乐及其家长的共同设计。
        ■加码重度游戏，上海火魂较强的自研实力与公司良好的用户基础有望产生正向协同。公司于2013  年开始布局自研游戏，现有产品30  余款，2018H1  公司自研游戏收入占比达到40%（主要来自MMORPG  产品《五行天》等）、研发人员占比35.9%、研发投入占总收入比5.06%。2018  年8  月公司完成对上海火魂70%股权收购（承诺2018.6-2019.6净利润不少于3  亿元），其核心团队成员来自盛大传奇工作室，具备完成《魔力宝贝》等S  级成熟产品的经验。目前公司平均月付费用户680万，ARPPU  值23.9  元（休闲游戏部分依赖广告收入，游戏内付费较低），基于公司现有休闲类游戏的强导流能力及上海火魂的强研发实力，公司未来有望打造更多优质重度游戏，游戏内付费提升空间较大。
        ■股东资源丰富，多点布局泛娱乐产业。公司现有股东及高管中，腾讯持股24.31%为第二大股东，王思聪持股3.98%、日本索尼及京东各以500  万美元投资为基石投资人、何献君担任公司CMO。目前公司在泛娱乐产业主要布局有：1）开设好时腾讯光娱乐街区线下体验店；2）开发《零之一到》、《我是大神仙》等S  级动漫产品；3）投资NW、IDS、V5  电竞战队，举办澳门首届电竞嘉年华；4）募集30  亿产业基金，投资企业包括万达电影、微影时代、Rumble、椰子游戏等。随着动漫、电竞等细分产业的高速发展，公司有望持续受益。
        ■投资建议：公司发行实力突出，研发实力不断增强，整体研运一体化思路清晰，产品矩阵兼顾休闲、独立、重度等多种品类，同时公司积极进入动漫、电竞、线下影音社区等泛娱乐细分领域，有望在行业洗牌中快速成长。预计公司2018-2020  年净利润为3.68  亿元、4.48  亿元、5.22  亿元，EPS  为0.25  元、0.30  元、0.35  元，基于公司行业龙头地位及优质股东资源，我们给予2018  年25X  估值，对应6  个月目标价6.25  港元，给予“增持-A”评级。
        ■风险提示：政策监管趋严，产品进度低于预期，新业务发展不达预期。