国信证券（香港）-绿城服务-2869.HK-内生性稳健增长持续-190109

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        物业管理面积、储备面积稳步增长
        2018  年上半年，公司在管面积1.51  亿平方米、储备面积1.6  亿平方米，我们预计2018  年在管面积、储备面积同比增长均将超过30%，2018  年公司新拓展合约面积有望超过8,000  万平方米，将实现连续第四年储备面积高于在管面积，显示公司每年新获取项目面积总量不但填补了当年从储备转为交付的面积，更带来净增加扩大储备，为集团的未来增长提供坚实基础。
        园区服务助力内生性增长
        园区服务作为公司物业服务的延伸，是收入增长最快的业务板块。公司物业管理费单价3.13  元/月/平方米，物业管理费在业内排名靠前，业主消费潜力较高。继2017  年推出以大米为主的“幸福粮仓”后，公司又新推出“幸福果园”、“幸福菜园”等产品，结合“绿橙”便利店，打造社区新零售生态圈。同时公司聚焦早教高端服务市场，通过自营与合作的方式陆续投入并运营了40  个左右教学点，预计2020年前该部分业务仍将处于投入期，但前景值得期待。我们认为公司园区服务收入仍有较大成长空间，将成为公司维持稳健的内生性增长的重要推动力。我们预计2018  年、2019  年该业务板块仍能维持40%-50%左右的高速增长。
        毛利率维持稳定
        物业服务是公司的最大收入和毛利来源，2018  年上半年，公司毛利率提升1.1%至11.9%。公司项目收费以包干制为主，并不过分追求物业服务的高毛利率，而是保持对服务项目充足投入，以提升业主及住户的居住体验及满意度。物业管理费单价由2014  年的2.63  元/月/平方米提升至2017  年的3.13  元/月/平方米，物业费单价持续上升。我们预计公司全年物业管理和园区务板块的毛利率维持稳定。
        盈利预测及估值
        绿城服务作为物业管理行业综合竞争实力最强的公司之一，经营稳健、高效，内生性增长动力强劲，2013—2017  年收入、净利润复合增速分别为32.4%、50.5%。公司近4  年项目中标率达77.4%，目前储备面积是在管面积的1  倍，增值服务具备广阔的发展空间，未来业绩维持稳健增长确定性高。预计2018  年、2019、2020  年EPS  分别为0.18  元、0.24  元、0.31  元人民币，给予公司2019  年PE30  倍，未来六个月至一年目标价8.28  港元，给予公司“买入”的投资评级。
        风险因素
        在管面积、储备面积增长放缓；人员成本大幅提升。