中信证券-美东汽车-1268.HK-2021年中期业绩点评：在经营优化的路上不断前行-210831

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公司发布中报，2021H1实现归母净利润5.37亿元，同比提升超78%，超预期。

公司单车及毛利提升，运营方面持续优化。

公司并购团队首个项目落地，以7.2倍PE收购南京雷克达斯资产，开启内生增长+外延扩张的优质成长路径。

预计公司业务所在区域将持续受益于豪车消费升级，公司有望凭借优越的经营管理能力持续创造投资价值，维持“买入”评级。

▍公司2021H1归母净利润同比提升78%，业绩超预期。

公司2021H1实现综合营业收入118.08亿元，同比+39.8%，其中新车销售收入105.44亿元（+40.8%），售后服务12.64亿元（+31.7%）。

公司2021H1综合毛利率为10.8%，同比+1.1pcts，其中新车毛利率为6.6%（20H1：4.9%），同比提升1.7pcts，我们预计主要是芯片供给偏紧折扣回收，叠加销售结构优化所致。

售后毛利率为45.8%（20H1：47%），同比略下降但是保持在合理的水平。

费用端，公司2021H1三项费用率合计为5.8%，同比-0.3pct。

21H1实现归母净利润5.37亿元，同比+78.4%，业绩超预期。

▍单车收入及毛利提升，运营方面持续优化。

公司2021H1实现新车销量3.2万台，同比+36.0%，其中宝马、保时捷、雷克萨斯的销量分别为13,996辆、2,535辆、6,193辆，同比分别+30%、+62%、+29%，大幅跑赢对应品牌在中国市场的同比表现（+38%、+19%、+27%）。

2021H1新增门店3家，其中保时捷/宝马/雷克萨斯各1家，优质授权数量不断提升。

2021H1单车收入36.6万元，同比提升约5万元，环比略提升5千元左右，主要是宝马销量占比提升所致。

单车毛利2.16万元，同比提升0.61万元。

经营质量持续提升，库存周转天数进一步下降至仅8天，带来资产负债表持续优化，财务费用率下降至0.5%。

归母净利率同比+0.9pct。

▍消费升级大势+不断扩张推动公司未来业绩增长。

8月12日，公司发布公告称，拟以4.2亿元收购南京协众雷克萨斯100%股权，价格仅为标的公司2020年净利润的7倍左右，收购不仅体现出公司优越的谈判和议价能力，也体现出美东对自身负债质量一如既往的高要求。

此次收购是一个良好的开端，我们看好公司建立在自身超高运营能力的基础上，通过外延继续获得豪车份额。

中长期来看，对于中国汽车市场，特别是美东主要进行经营的3-5线城市下沉市场来说，预计消费升级、传统豪华车渗透率提升将持续；目前公司的市占率较小，有很大的成长空间。

▍风险因素：收购项目进展不及预期；乘用车销量回暖不达预期；乘用车刺激政策不达预期；行业终端爆发价格战。

▍投资建议：维持公司2021/22/23年EPS预测为0.92/1.26/1.65元。

公司自身内生增长动能强劲，同时积极追求门店收购机会，我们看好公司借助优质品牌授权+高效经营，创造长期投资价值。

从增速角度，美东门店店龄在5年左右，利润端预计内生增长在20%以上，加上每年10%左右的新门店拓展和规模扩张带来的成本分摊，我们预计22-25年美东的业绩复合增速有望保持在35%以上。

参考行业内其他公司PE与业绩增速，给予美东22年38倍PE，维持目标价55港元，维持“买入”评级。