安信证券-中金黄金-600489-矿产金业绩弹性大，集团优质资产注入预期强-190107

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        ■央企黄金龙头公司，黄金储量及产量均居国内前三。公司大股东为中国黄金集团有限公司，控股比例50.34%，实际控制人为国务院国资委。截至2017  年底，公司保有黄金资源量495  吨，仅次于紫金矿业、山东黄金，居国内第三位；2018年公司矿产金量约23.5  吨，居国内第三；黄金业务毛利占比在70%以上。
        ■中国黄金集团实力雄厚，上市公司有望获得持续的资源增厚。中国黄金集团在全国范围内约有48  家矿山企业，其中42  家以黄金生产为主。截至2017  年底，上市公司保有黄金资源量495  吨，集团保有黄金资源量1907  吨（包含中金黄金和中金黄金国际的资源量）。根据集团作出的非竞争承诺，公司为集团境内黄金资源业务的唯一平台，未来集团境内大量的黄金资源有望持续注入上市公司，公司有望获得较为持续的资源增厚。
        ■矿产金产量稳定，增产预期主要来自于集团资产注入。公司现有矿山生产情况稳定，矿产金量持续维持在23-24  吨，未来增产主要来自于集团矿山的孵化和注入，潜力较大。
        ■生产成本高于国内平均水平，矿产金业绩弹性大。一是公司自产金市值比为A  股最高；二是公司自产金完全成本高于行业平均水平，2018  年前三季度公司净利率为1.26%，低于行业平均水平。因此在金价上涨过程中，公司黄金业有较大的业绩弹性。据我们测算，金价每上涨10%，公司归母净利约增加3  亿元。
        ■拟置入大股东优质铜钼资产，显著增厚业绩。公司拟作价45  亿元收购大股东旗下内蒙古矿业90%股权。目前该公司年产金属铜约8  万吨。内蒙古矿业2018年1-7  月净利润5.79  亿元，而中金黄金2018  年1-6  月净利润为2.61  亿元，据我们测算，此次收购的内蒙古矿业按2018  年1-7  月业绩计算，年化PE  约5  倍多，若收购完成，将显著增厚公司业绩。
        ■拟对中原冶炼厂债转股，降低财务费用，提升盈利能力。中原冶炼厂是公司业绩排名第二的子公司，2018  年1-7  月，公司净利润1.38  亿元，但负债总额146.9亿元，资产负债率高达87%，财务费用较高，本次债转股增资方已合计出资46亿，若全部用来转股，公司资产负债率有望降至59.8%，财务费用有望降低。
        ■投资建议：“买入-A”投资评级，6  个月目标价11.25  元。在2018-2020  年黄金均价为270、303、330  元的假设下，预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.07  元、0.17  元和0.25  元。考虑到公司矿产金业绩弹性大，集团注入预期强，应享有一定估值溢价，给予6  个月目标价11.25  元，相当于公司2020  年动态市盈率45x。
        ■风险提示：1）公司黄金产量低于预期；2）美联储加息超预期，金价下行。