民生证券-华峰氨纶-002064-氨纶行业领军者，成本优势打造牢固护城河-190111

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        一、事件概述
        近期我们对公司进行了调研，与公司深入交流了氨纶行业情况。
        二、分析与判断
        氨纶行业国内领军者，成本优势打造牢固护城河
        氨纶行业18  年国内产能70  万吨，产量约58  万吨，华峰氨纶的产能为12  万吨，市占率约20%。华峰集团是国内主要的聚氨酯制品产销企业，公司作为旗下成员享有集团原料采购方面的优势。华峰氨纶深耕氨纶行业近20  年，深厚的行业积淀是公司形成成本优势的关键。公司在投产新产能的同时，对老产能进行技改升级，使公司的氨纶成本持续低于行业平均水平。我们判断，未来随着落后小产能的退出，行业集中度有很大的提升空间，公司有望持续受益行业集中度提升带来的盈利改善。
        重庆项目19  年投产6  万吨产能，产能增幅50%，持续增厚公司业绩
        据公司公告，重庆项目6  万吨差别化氨纶项目预计19  年8  月完工开始试生产。届时公司的产能将从目前的12  万吨扩大到18  万吨，增幅达50%。由于重庆基地的氨纶项目设备新，并且距离供货商巴斯夫有运距优势，重庆的电力成本也比较低，我们判断新项目投产，公司总体的氨纶成本有望进一步下降，竞争优势将进一步强化。
        瑞安热电厂投产在即，成本有望进一步下降
        据公司公告，瑞安市华峰热电有限公司投资建设的热电联产项目已经进入了调试试运行阶段。项目建设规模为2  台100  t/h  高温高压循环流化床锅炉+1  台CB18MW抽背式汽轮发电机组，项目投产后将实现年发电量为84,970MWh，年供电量为71,370MWh，年供低参数蒸汽为342,360t，高参数蒸汽为180,000t，年均净利润2,953万元，投资回收期为9.11  年。我们判断，随着热电联产项目的投产，在节能减排的同时，瑞安基地的成本有望进一步下降，公司成本优势的护城河将更加稳固。
        三、盈利预测与投资建议
        预计公司2018~2020  年EPS  分别为0.27  元、0.33  元、0.41  元，对应PE  分别为16倍、13  倍、10  倍。当前化纤行业平均估值为23  倍，考虑到公司成本优势明显，19  年新产能投放后业绩有望持续增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
        四、风险提示：
        项目进度低于预期；下游需求增长低于预期。