光大证券-同仁堂-600085-2021 年中报点评：经营恢复增长，营销改革成效显著-210831

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事件：公司披露2021年半年度报告，报告期内实现营业收入73.59亿元，同比增长22.58%；实现归母净利润6.24亿元，同比增长29.91%；实现扣非后归母净利润6.17元，同比增长29.57%；经营活动净现金流净额18.83亿，同比增长59.45%；基本每股收益0.455元，业绩符合市场预期。

点评：经营恢复性增长，深化营销改革，积极推进大品种战略：2021Q1、Q2分别实现营业收入37.06/36.53亿，同比+22.33%/22.84%；归母净利润3.18/3.06亿元，同比+33.24%/26.61%；扣非归母净利润3.17/3.00亿元，同比+31.68%/27.41%。

去年疫情导致低基数，上半年恢复性增长，业绩符合市场预期。

分业务看，2021H1医药工业和商业分别实现营业收入45.37亿元（同比+19.71%）、43.20亿元（同比+29.01%），经营快速恢复得益于公司持续深化营销改革，缩短销售链条优化经销商管理，不断完善内控体系和组织架构。

2021年上半年前五大产品营业收入合计22.37亿元，同比增长22.84%，占医药工业营收比例提升1.26个百分点至49.34%，大品种战略得到有效落实。

子公司经营调整逐步企稳，商业零售板块亮点突出：自2018年以来公司先后经历了渠道梳理、营销改革以及产能瓶颈，子公司中同仁堂科技和同仁堂国药经营逐步企稳，2021H1营业收入分别同比增长23.45%和13.92%，净利润分别同比增长16.72%和13.14%。

而同仁堂商业的业绩格外亮眼，截至2021H1拥有门店900家，同比增长5.26%，实现营业收入和净利润分别为43.60/1.85亿元，同比增长29.03%/110.99%，经历2019年运营整改和2020年疫情冲击后，公司优化激励机制，推动传统药店转型升级和创新经营，迎来经营质量的全面恢复。

2017H1-2021H1，同仁堂商业营收和净利润年化同比增速分别为5.9%和3.5%。

期间费用控制得当，营销改革助推公司高质量成长。

2021H1公司毛利率同比略降0.51pp至47.97%，销售净利率同比提升1.12pp至13.46%，期间费用率同比下降2.42pp至29.41%，其中销售费用率同比下降2.13pp，管理费用率同比下降0.89pp，经营效益明显提升。

公司围绕大品种战略做精制药板块，深化营销改革，提升产品终端覆盖率与控制力，进一步夯实品牌和品种的核心竞争力。

盈利预测、估值与评级：考虑公司品牌和品种护城河深厚，经营快速恢复，上调2021-2022年EPS预测为0.88/0.95元（分别上调10.0%/6.7%），新增2023年EPS预测为1.08元，现价对应PE分别为38/35/31倍，维持“增持”评级。

风险提示：内部经营调整进度低于预期；子公司产能恢复进度低于预期。