东方证券-东方固收FICC系列专题之一：金价由谁驱动？-190113

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        研究结论
        2019  年伊始，许多观点认为黄金价格会迎来大机会，但是，目前市场系统性对于黄金价格驱动因素进行探讨的研究报告寥寥。本文，我们将对影响黄金价格的因素一一进行分析，并找到一些主要变量和次要变量；接着对2019年黄金价格进行判断。
        全球五大黄金市场包括美国、伦敦、苏黎世、东京和中国（香港和内地）黄金市场。国内主要黄金投资工具包括实物黄金和黄金衍生品两大类。实物黄金主要包括上海黄金交易所实物黄金、在商业银行和金店柜台购买的金条、金币和金饰品。黄金衍生品主要包括黄金延期交收交易、黄金期货、纸黄金和黄金ETF。
        布雷顿森林体系崩溃以来，黄金经历了七轮牛市和五轮熊市。
        黄金价格表现出商品和货币的双重属性。从商品角度来看，金价与全球大宗商品价格（CRB  指数高度相关），由于以美元计价，与大宗商品类似，其与美元指数呈现负相关。从货币角度来看，与汇率的购买力平价和利率平价类似，在美国利率下行或通胀上行时，金价会有上涨。
        从历史情况来看，金价的核心驱动因素包括全球大宗商品价格，美国名义利率，美国通胀和美元指数，避险和供需会在部分时间影响金价走势。
        驱动金价的通胀指标看哪个？从历史来看，全球大宗商品与金价相关性最高，其次是美国通胀，再其次是全球通胀。
        金价与利率的关系主要是由其货币属性决定的。虽然目前黄金的支付功能已经大大减弱，但黄金仍然是重要的贮藏手段。可以理解为，美国和欧洲利率和通胀，决定了持有黄金的机会成本，对金价影响较大。由于美国经济对欧洲乃至全球的巨大影响，美国名义利率对金价影响更大。
        美元指数与金价显著负相关。03  年至今，美元指数与金价相关性为-0.2，名义美元指数:对主要货币与金价相关性为-0.38。主要是由于一方面黄金是美元计价，另一方面，美元指数与美国利率正相关。
        黄金的避险属性，使得金价在大多数风险事件发生时，均有较好的超额收益。从VIX  指数和黄金在风险事件发生时的表现，我们可以看出，对于美国本土之外的地缘政治事件，二者反应较弱。对于涉及美国本土的各类经济政治事件，VIX  指数上升，金价上涨。
        供需在部分时间影响金价，从2003  年以来历年黄金供需差来看，对金价的影响有限。
        综上所述，我们探讨了影响黄金价格的驱动因素。我们预计，19  年全球大宗商品价格将小幅回落0%—5%之间。19  年美国10Y  国债收益率较难明显低于2.7%一线。美国PCE  同比参照美联储经济预测，在1.8%-2.1%区间。美元指数基本平稳。
        总的来说，我们预计2019  年金价虽有上涨空间，但难以大幅上涨。
        风险提示
        通胀超预期上行，或将影响我们对金价的判断。