招银国际-人保集团-1339.HK-被低估的国内领先的大型综合性保险金融集团-190111

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        人保财险：国内领先的财产险公司。2017  年，人保财险保费收入同比增长12.6％至3,500  亿元人民币，占据了33.1％的市场份额，超过第二和第三大财产险公司市场份额的总和。2018  上半年，人保财险综合成本率仅为95.9％，低于同业平均水平（98.0％）。在过去5  年中，得益于广泛的销售网络，人保财险的费用率低于上市同业平均水平，为更具竞争力的赔付和利润率留下了更多空间。由于中国和宏观经济前景的不确定性，并考虑到商车费改的影响，我们预测2017  至2020  年，中国财险保费收入年复合增长率将较过去5  年下降3  个百分点，至9.6%。
        人保寿险：在业务转型和价值创造方面具有巨大潜力。人保寿险加快向个险渠道和续期业务转型。2015/16/17  年，个险代理人数分别为14.2/18.9/25.6万人，月人均首年期交保费增至2,700/4,258/4,576  元。代理人队伍的扩张和产能的提高导致个险渠道新业务价值的飞跃。2018  上半年，个险渠道新业务价值率(基于首年年化保费)同比增长5.3  个百分点至34.6%。我们相信人保寿险将继续推进业务转型。我们预测2019  年，寿险业务新业务价值将增长4.8%至45.8  亿元，内含价值将增长10.1%至742  亿元。
        人保健康：在中国6  家专业医疗保险公司中保费收入排名第一。截至2018  年9  月末，在中国6  家专业医疗保险公司中，人保健康以保费收入计的市场份额排名第一。我们认为人口老龄化和商业养老保险需求的增长是健康保险业增长的基石。我们预测健康险业务保费收入将复苏，2019/20  年分别达到164/186亿元。
        首次覆盖，给予买入评级。集团股价相当于0.78/0.71  倍2018/19  年预测市账率，低于上市同业平均的1.39/1.28  倍。我们预测集团财产险业务公允市账率为1.37  倍，寿险业务公允内含价值倍数为0.64  倍，健康险业务公允内含价值倍数为0.43  倍，其他业务公允市账率为0.60  倍。根据分部加总法，我们的目标价为3.99  港元。首次覆盖，给予买入评级。