中信证券-桂冠电力-600236-2021年中报点评：水电涨价支撑业绩大增，风光布局加速扩张-210831

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公司1H2021归母净利润12.4亿元，同比增长24.3%，增长主因是广西大范围缓解水电降价让利政策，促进水电电价提升，此外风电装机容量增长且财务费用节省亦带来业绩贡献。

公司加速海上风电与陆上风光的资源开发力度，结合自身的充沛现金流，有望在后续开启新的业绩增长极。

预计公司2021~2023年归母净利润为22.7/23.2/23.5亿元，目标价6.8元，维持“买入”评级。

▍2Q2021EPS0.10元，符合预期。

公司1H2021营收43.3亿元，同比增长3.5%，归母净利润12.4亿元，同比增长24.3%；对应EPS0.15元，同比增长21.0%，业绩符合预期。

分季度来看，公司2Q2021营收24.1亿元，同比下降3.2%，归母净利润8.5亿元，同比增长18.5%；对应EPS0.10元，同比增长19.1%。

▍水电电价上涨与财务费用节省，贡献主要业绩增量。

公司1H2021水电/火电/风电板块利润总额分别同比+2.3/-0.4/+0.8亿元，水电在发电量同比下滑1.2%的背景下实现业绩大幅增长16.5%，主要得益于电价上调，具体措施包括工业园区电价分摊下降、丰水期降价10%政策取消、广西引入核电参与分摊电价让利等。

公司龙滩纳入“十四五”南网保底电源后，有望实现“全量保价”，或将进一步改善电价预期。

水电电价上调与风电新机组投运带来的业绩提升，共同充分对冲了合山火电因煤价上行导致的业绩下滑。

此外，公司负债与融资成本共同减少，带动财务费用同比节省0.9亿元，进一步助推业绩。

▍汛期水电转枯，全年业绩增幅面临收窄。

公司1H2021累计发电量184.1亿千瓦时，同比下滑0.1%，其中1Q/2Q发电量分别同比增长10.1%/下滑7.0%。

公司1H2021水电发电量161.1亿千瓦时，同比下滑1.2%，其中1Q/2Q发电量分别同比增长4.8%/下滑5.3%。

7月，广西水电利用小时数328小时，同比下滑24.2%，体现汛期来水进一步同比偏枯。

在下半年电量面临下行压力的形势下，供需形势进一步收窄或继续对广西水电电价带来强支撑。

▍加速扩张风光布局，启动业绩第二增长曲线。

公司1H2021完成广西省保障性指标申报项目73.9万千瓦，后续正推进龙滩水风光一体化与红水河千万千瓦水风光一体化基地开发，并积极推进海上风电与屋顶分布式光伏建设。

公司在广西具备较强的资源获取能力，1H2021资产负债率57.4%，同比大降5个百分点，多年来自由现金流均稳定超过30亿元，料将充分受益于风光开发带来的业绩增长。

▍风险因素：来水发电量不及预期，上网电价低于预期，风光发展收益率低于预期并影响派息。

▍投资建议：结合公司上半年电量电价情况，我们略微上调公司2021~2022年EPS预测为0.29/0.29元（原预测为0.28/0.29元），新增2023年EPS预测为0.30元，现价对应动态PE为18/18/17倍。

按2021年3倍目标PB，给予目标价6.8元，维持“买入”评级。