中泰证券-融创中国-1918.HK-利息支出同比下降，物业、文旅多点开花-210831

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交付面积高增长托底开发业绩，物业、文旅收入贡献利润增量2021年上半年，融创中国实现收入958亿（YoY+24%），归母净利润120亿（YoY+9.4%），核心归母净利润132亿（YoY+0.8%）交付规模增长驱动房地产开发业务收入增长，上半年公司交付物业建筑面积782万m2（YoY+60%），驱动物业销售收入增长至875亿（YoY+20%）。

文旅、物业收入上半年增长显著，分别实现收入26亿（YoY+166%）及24亿（YoY+82%），其中物业合约管理面积3.2亿m2，较2020年末增长22%，文旅业务管理利润4.4亿，同比转正。

合同销售增长超六成，预计下半年可售货值6675亿房地产销售方面，上半年融创中国全口径合同销售金额3208亿（YoY+64%），归属公司权益销售额2008亿（YoY+51%），长三角及西部核心销售占比较高，分别占上半年销售额的36%及25%。

得益于良好的城市布局和均衡合理的土地储备，公司下半年可推货值充沛。

下半年公司新增可售货值4617亿，与上半年库存2058亿库存，合计形成下半年6675亿供货。

下半年去化率达到48%即可完成年初制定的6400亿销售目标。

若按照60%左右的市场平均去化率推算，全年销售有望超过7000亿。

稳健拿地，高质量区域布局夯实土储竞争优势2021年上半年融创中国合计新增土储权益建筑面积1708万m2，权益货值2135亿，上半年权益地价销售比为37.9%，连续十二个月拿权益地价销售比为37.9%，满足三道红线下拿地销售金额比40%的监管要求。

在上半年集中供地竞争激烈的背景下，公司持续发挥多渠道拿地优势，非招拍挂市场拿地占比达38%。

截至2021年6月末，公司合计权益土储1.64亿m2，权益土储货值约2万亿。

城市布局进一步优化，西部核心城市、环渤海区域及长三角区域货值占比分别为27%、25%及25%。

高质量且均衡的全国化土储布局，进一步夯实公司资产质量上的竞争优势。

降负债成效显著，评级提升助力财务费用同比下降负债结构方面持续优化，截至2021年6月末，融创中国净负债率86.6%（YoY-62.4pct），现金短债比1.11（YoY+0.5），剔除预收款后的资产负债率为76%（YoY-6pct），处于三道红线要求下的黄档。

伴随下半年结算项目增加，负债结构有望进一步优化。

得益于良好的负债结构改善，公司持续增加与五大国有银行的授信合作，进一步压降高成本信托借款规模。

同时，标普、穆迪、惠誉上调公司信用评级，助力公司融资成本下降，2021年上半年，包含资本化利息的总财务费用为131亿（YoY-14%）。

投资建议：2021年上半年，融创中国销售规模保持高速增长，多渠道拿地方式实现土储有质有量的提升，下半年可售货值充沛，供货区域结构合理，全年销售目标有望超额完成。

报表层面，物业及文旅板块发力，第二增长曲线发力贡献收入及业绩弹性。

我们预计，公司2021年至2023年，实现营业收入2815亿、3299亿、3808亿，同比增长21%、17%及15%，实现归属母公司净利润413亿、478亿及526亿，同比增长16%、16%及10%。

当前股价对应PE分别为1.83、1.58、1.44，维持“买入”评级。

风险提示：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。