银河证券-国电南瑞-600406-受益电网转型升级，中报业绩稳健增长-210831

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事件：8月30日公司公告：21H1营业收入148.04亿元，同比增长21.81%，归母净利润18.44亿元，同比增长33.94%；Q2营业收入98.83亿元，同比增长19.4%，归母净利润16.42亿元，同比增长26.3%。

继保业务对收入贡献最大，电网、信通、发电等业务稳健增长。

1）电网自动化及工业控制：21H1收入74.80亿元，同比增长8.87%。

毛利率25.79%，同比减少1.22pct。

整体解决方案增加导致毛利下降。

2）继电保护与柔性输电：受益于特高压项目完工及电力电子相关业务增长，实现收入27.61亿元，同比增长95.81%；毛利率38.98%，同比减少0.52pct。

3）电力自动化信息通信：收入27.24亿元，同比增长25.98%；毛利率20.35%，同比减少2.89pct。

信息建设基础业务增长导致毛利下降。

4）发电及水利环保：收入10.41亿元，同比增长14.53%；水电、风电相关业务合同质量提高，毛利率大幅增加6.73pct至12.71%。

经营质量与营运能力持续提升。

公司成本管控得当，上半年销售+管理+研发+财务费用率合计为13.5%，同比减少0.7pct。

公司销售净利率13.3%，同比增加1.1pct。

此外，净资产收益率达到5.3%，同比上升0.86个pct。

应收账款周转率持续加快。

IGBT项目即将投产。

报告期内，公司成功打造高压、中压系列自主IGBT产品，目前IGBT模块封装测试生产线已完成设备联调，预计近期或将开始投产。

根据公司公告，该项目内部收益率约14.59%。

随着核心部件IGBT实现自产，将进一步增强基于电力电子技术的光伏逆变器、风电变流器、储能变流器等产品的竞争力。

电网投资稳健增长，数字化转型加速。

21H1电网投资1734亿元，增速4.7%，我们预计“十四五”期间电网投资将保持3-5%的增长。

电网数字化转型带来结构性机会，二次设备和信息化设备的增速有望达到10%以上。

公司将充分受益于电网转型带来的结构性投资变化。

网外业务持续拓展。

报告期内，公司网外业务收入达45.86亿元（占比31.0%），同比增长27.5%，快于整体业务增速。

公司一直以来积极探索网外业务，将电网自动化技术拓展至轨道交通、工业控制、智能制造等领域，打造新的业绩增长点。

投资建议：“双碳”目标倒逼电网向能源互联网加速转型。

公司作为电网全环节智能化、数字化龙头企业，技术创新优势和产业链整合优势明显，将充分受益于电网转型带来的结构性投资变化；轨交、水利、市政、工矿等网外市场广阔，目前营收占比较低，对标ABB、西门子等国际龙头仍有较大潜力。

盈利预测：我们预计公司2021-2023年营业收入为430.46亿元/493.30亿元/571.74元，归母净利润为59.63亿元/70.05亿元/81.76亿元，EPS为1.08元、1.26元、1.47元，对应当前股价PE为30.4倍、25.9倍和22.2倍，维持公司“推荐”评级。

风险提示：电网投资不及预期；网外业务拓展不及预期；市场竞争加剧的风险。