中信证券-锦江酒店-600754-2021年中报点评：扎实展店，持续优化效率整合-210831

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2021Q2境内业绩略低于预期，系利润结构中维也纳占比超预期导致少数股东收益差异。

受益门店结构不断优化，Q2境内RevPAR恢复至2019年同期99.5%。

中高端品牌优势带动展店速度领先行业，Q2新开434家、净增172家，全年开店目标实现无虞。

长期看好公司组织架构调整后的管理效率提升兑现、以及创新发展和快速拓店带来的市场份额提升，维持“买入”评级。

▍境内业绩略低预期，成本优化逐步体现。

2021H1收入52.63亿元（同比2019H1-26.3%，下同），归母净利465万元，扣非净利-1.33亿元。

政府补助2.39亿元，主要来自境外。

2021Q2收入29.63亿元/-22.2%，归母净利1.87亿元，扣非净利0.28亿元。

分业务，2021H1境内酒店收入43.06亿元/-15.0%，净利3.64亿元/-28.6%，归母净利2.48亿元/-42.8%。

境内酒店归母净利低于我们3亿元的预期，主因利润贡献中维也纳占比提升使少数股东收益占比增多，2021H1维也纳净利润占境内酒店净利润87.7%，2019H1占比33.7%。

境外酒店收入8.34亿元/-57.5%，归母净利-3.45亿元，符合预期。

食品及餐饮收入1.22亿元/+4.8%，净利润1.74亿元/+25.3%。

酒店业务费用结构中，2021H1销售费用3.47亿元/-19.2%、行政费用6.88亿元/-27.0%，对应销售费用率6.8%/+0.6pct、行政费用率13.5%/-0.1pct。

考虑上半年境内外业务仍处修复中，销售及行政费用率相对2019H1基本持平，可见架构调整后的成本优化部分兑现。

▍6月广深疫情扰动，中高端表现好于经济型。

2021Q2境内酒店BlendedRevPAR159.32元/同比2019Q2-0.5%（华住+2.2%，首旅-8.5%），锦江恢复稍逊于华住主要是受广东疫情影响。

分月度，锦江4、5月境内整体RevPAR已超过2019年同期，但5月下旬至6月受广东等地疫情影响RevPAR回落至2019年同期91.8%。

21Q2中高端和经济型RevPAR分别同比2019年同期-13.6%/-21.3%，拆分看中高端的入住率及房价恢复均快于经济型（Occ：-6.5pctsvs.-10.6pcts；ADR：-5.5%vs.-7.4%）。

海外欧洲疫情仍有反复，2021Q2BlendedRevPAR19.38欧元/同比2019Q2-50.7%（vs.2021Q1-45.9%，华住DH17.04欧元/-72.0%），Occ同比2019Q2-30.6pcts（vs.21Q1-22.6pcts，华住DH-46.3pcts），ADR同比2019Q2-10.8%（vs.21Q1-12.2%，华住DH-18.5%）。

▍中高端带动展店领先，全年开店目标实现无虞。

2021H1新开业酒店781家，开业退出酒店101家，开业转筹建酒店261家，净增开业酒店419家，其中直营酒店减少19家，加盟酒店增加438家。

其中Q2新开434家/净开172家。

对比来看，华住2021Q2新开399家/净开243家，首旅新开324家/净开240家。

截至2021年6月底，公司酒店数共9,825家，其中境内门店数8,563家，境内pipeline5,141家/+113家，境外pipeline63家/-18家。

2021Q2净开门店中延续以中高端酒店为主，其中维也纳/麗枫分别净开101/52家，占比38.55%/19.85%；经济型酒店中七天/派/锦江分别净关15/10/3家。

截至2021Q2，锦江中高端占比49.5%（华住37.3%、首旅24.1%），加盟占比90.7%（华住89.5%，首旅85.2%）。

全年来看，公司新开1500家以上门店具备强力支撑。

▍下半年波动中修复，境内领跑、境外稳步。

2021Q3国内疫情较为严重的高风险地区主要分布在北京、河南、山东、湖南、湖北、江苏、上海和云南等地。

锦江位于相应区域的酒店占比约37.5%，低于华住和首旅（48.2%/42.9%），我们预计锦江Q3/Q4境内RevPAR分别恢复至2019年同期80%以上和95%左右，或可在头部酒店中保持领先的恢复节奏。

7月境外卢浮整体RevPAR恢复至2019年同期72.16%，我们预期下半年整体有望恢复至2019年同期70%~80%。

境外修复的不确定性更大，目前卢浮将继续控制成本及实现资金优化。