民生证券-藏格控股-000408-2万吨碳酸锂项目投产点评报告：产出电池级碳酸锂，二期推进有望加速-190115

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        一、事件概述
        公司2019  年1  月14  日晚发布公告，“年产  2  万吨碳酸锂项目一期工程”（年产  1  万吨碳酸锂）  已于近日顺利建成投产，首批产品经权威部门检验全部达到电池级标准，碳酸锂含量大于  99.6%。目前整个一期项目运行负荷已达到  20%，预计将于  2019  年上半年进入满负荷生产状态。
        二、分析与判断
        2  万吨盐湖提锂项目一期项目建设效率高，彰显公司较强执行力。
        公司2017  年9  月15  日公告开始布局盐湖提锂，2018  年1  月30  日公告签订2万吨/年碳酸锂项目工程设计合同，到一期项目投产产出合格产品，分别只有16  个月、12  个月。从开始布局到产出合格产品周期短、项目推进速度快、技术选择正确，均显示公司出公司管理较强的执行力。
        碳酸锂一期项目盈利能力较强，二期推进有望加速。
        根据公司公告，2  万吨碳酸锂项目一期工程总投资大约在10  亿元左右，我们测算完全成本大约在3  万元/吨左右，按照目前电池级碳酸锂价格8  万元/吨、公司2019年产量8000  吨测算，该项目可为公司贡献净利润在2  亿元以上。按照公司公告，一期项目预计将于2019  年上半年进入满负荷生产状态。项目所在的察尔汗盐湖卤水资源锂含量低、镁锂比高且卤水中伴生硼、钾、镁、钠等众多元素成分复杂等不利因素，技术难度较大，公司在一期项目的建设过程积累了相对丰富的经验，预计在一期项目达产后，二期1  万吨项目推进速度有望加快。
        公司是国内第二大钾肥企业，钾肥价格有望稳中有升。
        公司钾肥产能200  万吨/年，2017  年钾肥产量约185  万吨。中国2018-2019  年钾肥海运进口合同价格为CFR  290  美元/吨，较2017  年上涨  60  美元/吨，涨幅26%。钾肥进口大合同价格上涨为国内钾肥价格提供重要支撑，在全球钾肥供应紧张、需求旺盛背景下，我们判断2019  年国内钾肥价格有望继续上涨，从而带动公司钾肥业务持续向好。
        三、投资建议：预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.71  元、0.81  元和1.00  元，对应PE  分别为17X、15X  和12X，参考申万化工一级行业2018  年动态PE  约20X  的水平，考虑盐湖资源稀缺性，维持“推荐”的投资评级。
        四、风险提示：钾肥价格出现超预期波动，公司盐湖提锂项目进展不及预期。