民生证券-山鹰纸业-600567-2018年业绩预增点评：归母净利润预增约68％，关注海外原材料渠道布局-190115

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        一、事件概述
        1  月14  日，公司发布2018  年业绩预增公告。报告期内，公司预计实现归母净利润约33.8  亿元，同比增长约68%；预计实现扣非归母净利润约27.6  亿元，同比增长约38%。
        二、分析与判断
        北欧纸业、联盛纸业并表增厚公司业绩
        2018  年公司预计实现归母净利润约33.8  亿元，其中北欧纸业、联盛纸业预计贡献净利润增量约6.3  亿元。报告期内，公司非经常性损益约6.1  亿元，其中收购凤凰纸业产生的营业外收入约3.6  亿元（收购对价低于其可辨认净资产的公允价值），政府补助约1  亿元。
        需求疲软导致近期终端纸价及原材料废纸价格下跌，外废配额优势减弱
        受需求疲软影响，18  年年中以来箱板、瓦楞、国废价格明显下跌，箱板纸由约5650  元/吨跌至约4550  元/吨，跌幅约1100  元/吨；瓦楞纸由约5200  元/吨跌至约3800  元/吨，跌幅约1400  元/吨；国废由约3000  元/吨跌至约2300  元/吨，跌幅约700  元/吨。目前美废价格约2000  元/吨，外废仍有价格优势，但相对去年年中已明显减弱。
        原材料端持续紧俏，外废配额依旧维持较高集中度
        2018  年我国共发放外废进口额度1816  万吨，同比下降35%；前11  月我国累计进口废纸1466  万吨，同比下降41%。国废回收率短时间难以提升，废纸整体供给仍然偏紧。目前2019  年前两批额度总计发放547  吨，其中玖龙、理文、山鹰三家合计获批287  万吨，占比53%，外废配额依旧维持较高集中度。
        三、投资建议
        公司通过收购美国造纸企业Verso、欧洲废纸贸易企业WPT  整合海外原材料供应渠道，收购北欧纸业打开国际市场，同时在成本端享有外废配额优势。预计公司2018、2019、2020  年基本每股收益为0.62  元、0.71  元、0.83  元，对应2018、2019、2020  年PE  分别为5X、5X、4X。维持公司“推荐”评级。
        四、风险提示
        原材料价格大幅波动；箱板瓦楞下游需求下滑；环保政策出现较大变化。