西南证券-中教控股-0839.HK-2019外延首单落地，收购标的优质-190115

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        投资要点
        事件：公司公告收购目标公司拥有的济南大学泉城学院100%股权，均以现金支付，交易总对价4.545  亿元。
        2019  年收购首单落地，权属架构清晰：公司今日公告称，拟收购山东济南大学泉城学院100%股权，交易总对价4.545  亿元。其中50.91%股权分别归属于山东蓝科等3  家公司，作价2.5  亿元；公司计划于近期以山东文化产权交易所挂牌出让方式收购标的余下49.09%股权，交易对手方为山东大众报业集团。
        泉城学院区位/声誉优良，规模提升空间较大：泉城学院位于山东省蓬莱市，在山东省内具有优良的口碑，2018  年本科招录分数线分别高于当地录取标准21分（理科）、17  分（文科），位列山东省独立学院第一。学校目前拥有在校生8529人（预计校区最大容量超23000  人），占地1387  亩。该校目前本科学费平均11000  元/学年，专科学费平均8000  元/学年，对应山东省民办本科最高收费16000  元/学年，专科收费11000  元/年，提升空间较大。
        内生外延并举，民办高教板块龙头地位凸显：公司目前旗下拥有7  所学校，合计在校生人数达14.5  万人，是民办高等教育板块龙头。
        内生方面：广东白云学院新校区的首期工程将于2019  年竣工，学生容量为8000名；第二期计划于2021  年完成，新校区地盘面积达48.9  万平方米，学生容量为18000  名。预计2019  年新校区竣工后，白云学院在校生人数将有所增长。
        外延方面：公司自2017  年12  月上市以来已收购4  所优质学校，包括郑州学校、西安学校、松田大学和松田学院，收购标的质地均较为优良；公司目前在手现金约19  亿元，若目标负债率40%-50%，还可借款余额26-32  亿元，资本储备充足。公司此次收购优质标的泉城学院，办学声誉良好，且增长潜力较大，再次彰显公司较强的办学运营能力及办学声誉，预计未来新并购标的成长性较强。
        民促法《送审稿》发布，预计对公司影响有限：2018  年8  月10  日，民办教育促进法实施条例“送审稿”发布，对于集团化办学的主体通过多种形式控制非营利性民办学校提出限制，公司旗下院校均可转设为营利性学校，且在土地、税收、补贴等方面均对于公司整体利润影响较小，待政策落地实施后，便可根据政策走向相应调整应对，预计政策对于公司未来发展影响较小；另外，送审稿明确规定“公办学校不得举办或者参与举办营利性民办学校，”且禁止公办学校利用品牌输出收取费用，预计将加速推动独立学院脱离母体，泉城学院作为优质独立学院，满足独立学院转设的各项要求，预计未来转设投入较小。
        盈利预测与评级：公司是规模最大的民办高等教育上市集团，内生外延并举，收购标的均较为优质且整合能力较强，并表后业绩增长潜力较大。由于资产过户暂未完成，我们暂时不考虑外延并购并表，维持前期盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.31  元、0.42  元和0.47  元，由于政策落地预计市场波动较大，暂不给予目标价及评级。
        风险提示：产业政策变动的风险，学校招生或不及预期的风险，外延并购或不及预期的风险，业务整合或不及预期的风险，规模扩张带来的管理风险，产业基金募资不及预期风险。