中泰证券-柳钢股份-601003-四季度盈利逆势表现-190116

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        投资要点
        业绩概要：公司公布2018  年业绩预告，报告期内公司预计实现归属于上市公司股东净利润44.31-47.34  亿元，同比增长67.46%-78.91%，折合EPS  为1.73-1.85  元；去年同期实现归属于上市公司股东净利润26.46  亿元，折合EPS为1.03  元；
        盈利再创上市新高：根据最新业绩预告，公司2018  年单季度分别实现归母净利10.46  亿元、9.95  亿元、12.14  亿元及13.29  亿元（取平均），四季度环比上升9.45%。根据前期公告，公司前三季度钢材销量分别为189.9  万吨、191.5  万吨及178.96  万吨，假设第四季度销量与第三季度持平，对应吨钢净利分别为551  元、520  元、678  元及743  元，四季度吨钢净利环比上升64  元，全年吨钢净利620  元。公司2018  年业绩创上市新高，若以业绩预告的上限计算，四季度归母净利14.8  亿，再创上市以来季度新高；
        四季度盈利逆势表现：11  月钢价在环保边际退出及淡季需求持续性的争议中连续下挫，四季度行业盈利普遍开始回落。根据我们测算，热轧板、冷轧板、螺纹钢及中厚板吨钢毛利分别环比下滑435  元、408  元、197  元及394  元，降幅分别高达52.54%、82.87%、19.53%及54.98%，以螺纹钢为代表的建筑钢材盈利表现相对强势。在四季度行业盈利回归常态过程中，公司业绩仍能逆势表现主要源于公司棒线材占比高达72%，且地处钢材净流入地，钢价相对坚挺且常年高于其他地区。以螺纹钢价格为例，2018  年第四季度广西地区均价环比三季度仍上升19  元/吨，较全国均价高88  元/吨，较上海地区均价高192  元/吨，最高价差分别达到317  元/吨和530  元/吨。此外，四季度盈利逆势上涨或与公司部分销量结算滞后有关；
        盈利回归将是常态：钢铁行业三年牛市后，2019  年需求端依然有望保持稳定，虽然地产销售端面临2018  年天量高基数，但在利率偏低的情况下，2019  年地产销售预计下降幅度将控制在个位数以内，由于库存偏低，地产投资仍将保持5%以上增长。同时基建发力方向确定，整体内需稳定性将超出市场预期。但钢铁由于供给端环保限产大方向逐步退出，整体行业盈利年度中枢可能较2018  年有所下移，但本轮周期并不似2010  年供给扩张幅度，黑色金属行业资产负债表扩张幅度有限，且大部分集中在产能置换、环保和技改方面。因此盈利中枢下降至2015  年之前局面概率不大，更多为超高盈利向正常盈利回归过程；
        投资建议：公司作为广西地区钢材龙头企业，产品以棒线材为主，伴随2018年行业基本面稳中向好，盈利连续突破新高。虽然短期关联交易难以避免，但公司小型材盈利弹性较大，可弥补关联交易导致产能利用率偏低短板，加之地理位置优异，在需求企稳之际，盈利有望继续维持较高区间。我们预计公司2018-2020  年EPS  为1.77  元、0.89  元、1.02  元，中长期维持“增持”评级；
        风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；环保限产不及预期。