天风证券-利尔化学-002258-广安基地安全事故、费用率提升，18年业绩小幅低于预期-190121

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        利尔化学18  年业绩小幅低于预期
        公司近期发布2018  年业绩快报，全年实现营业收入40.25  亿元，YoY  +30.54%，归母净利润5.84  亿元，YoY  +45.19%。其中四季度实现营业收入12.52  亿元，归母净利润1.65  亿元。
        我们认为公司业绩小幅低于预期的主要原因来自管理费用提升以及广安基地导致阶段性停产。18  年公司ROE  21.85%，同比提高3.74PCT，按照公司股权激励计划，我们测算18  年将提取激励基金5800  万元左右（17  年测算值为3160  万元左右），考虑到激励基金在Q4  一次性提取，我们预计公司18Q4  管理费用将大幅提升。此外，公司广安基地Q3  开始丙炔氟环唑、草铵膦逐步投产，相关资产转固带来成本提升。此外Q4  广安基地发生安全事故，对生产经营造成2  个月左右影响。
        草铵膦需求高速增长，19  年供需格局维持紧平衡
        18  年前十月中国草铵膦出口达到7018  吨，全年有望出口10000  吨左右，同比增长69%；内需方面，随着百草枯的禁用，国内草铵膦需求持续增长，我们判断18  年国内市场需求量在4800  吨左右。考虑到拜耳6000  吨产能满足部分海外需求，我们预估18  年全球草铵膦需求为2.1-2.6  万吨，较16年1.2  万吨实现翻倍增长。
        供给方面，18  年新增产能主要是山东亿盛（3000  吨产能），此外年底利尔广安基地3000  吨产能开始试车。根据目前行业厂家建设情况，我们预计草铵膦下一轮大规模扩产将于2020  年出现。19  年草铵膦行业将维持供需紧平衡状态。
        价格方面，草铵膦全年价格前高后低，18  年市场含税均价18.52  万元/吨，较17  年17.37  万元/吨提高6.6%，大超市场预期。从中长期来看，草铵膦产品需要通过降低成本和售价不断开拓新市场，长期看价格中枢下移。短期看，19  年草铵膦仍将处于供不应求状态，利尔化学作为行业龙头有一定定价权，我们判断19  年草铵膦价格中枢基本与18  年持平。
        丙炔氟草胺、氟环唑19  年陆续放量，小品种大盈利
        丙炔氟草胺是原住友公司专利产品，专利到期后由于极高的生产技术难度，目前维持极强的盈利能力，以50  万/吨价格测算我们预计吨净利达到21.3万/吨。氟环唑则是巴斯夫创制产品，由于国内某企业环保停产，氟环唑价格大幅上涨至70  万/吨（中农立华）。以55  万/吨价格测算我们预计吨净利达到15.2  万/吨。相关项目2020  年满产后，有望贡献3  亿左右净利润。
        盈利预测与投资建议
        维持买入评级。18Q4  广安基地安全事故、激励基金提取带来管理费用提高，我们调整公司18-20  年盈利预测至5.8/8.5/10.5  亿元（前值6.3/8.7/10.6亿元），复合增速近30%，现价对应2019  年PE  8X，维持“买入”评级。
        风险提示：广安项目投产低于预期，草铵膦价格大幅下滑