华泰证券-信号与噪声系列之一百零八：信用的传导，外资的进击-190120

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        信用传导疏通进行时，外资在A  股市场定价权提升中重视其配置方向
        近期有两个重要的信息：一是股票质押相关事项的边际松绑，我们认为这有助于纾解上市公司融资难问题、降低企业信用风险，助于信用的传导，助于激活微观企业家活力，并利于短期修复市场风险偏好；二是QFII  总额度的翻倍，我们认为这有助于满足外资配置A  股的需求，助于增量外资的流入，同时还将进一步提升外资在A  股市场的定价权，2019  年外资仍是重要增量资金来源，建议重视外资的配置方向。我们认为这两大信号短期有望提振市场情绪、增强A  股市场的流动性，助力当前的春季躁动。行业配置建议继续关注券商/建筑/军工/通信，主题投资关注自主可控和大基建链。
        股票质押式回购边际松绑，利于信用传导、风险偏好修复
        1  月18  日，上交所、深交所发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》，主要涉及两个方面：一是存量方面，通过合约延期缓解企业还款压力；二是增量方面，如果新增股票质押融入资金全部用于偿还债务，可不适用质押比例、质押率、参与质押等限制。我们认为股票质押相关事项的边际松绑，有助于纾解上市公司融资难问题，利于缓解上市公司流动性困难，利于降低企业信用风险，并有望促进“宽货币”向“宽信用”传导，同时将利于活跃企业家精神、减轻大股东流动性问题对企业经营和盈利的负面冲击，短期还助于A  股市场风险偏好修复，助力当前的春季躁动。
        政府、金融机构、企业等多方博弈纾解民企流动性困局
        我们近期对江浙地区民企纾困进行了主题调研，从政府、金融机构、企业等多角度了解民营经济、纾困政策实施、企业经营等内容。调研反馈看，当前民营经济总体仍保持稳定，但企业大股东流动性面临困境，出现负反馈效应；银行贷款利率边际下降，但信贷投放风控要求更加严格。地方政府积极响应民企纾困，但纾困政策落实方面，由于政府、国有投资平台、金融机构、企业四者之间存在一定博弈，短期内还难以达到一个平衡点，从而使得当前纾困项目周期偏长、落地数量偏少。综上，我们认为当前信用传导尚存在阻隔，还有待政策进一步“通渠”，尤其是直接融资渠道。
        QFII  额度翻倍，外资在A  股市场的定价权有望提升
        2019  年以来（截至1.18），陆股通累计净买入341.21  亿元，相比2017  年同期增长40.18%。1  月14  日，国务院批准合格境外机构投资者（QFII）总额度由1500  亿美元增加至3000  亿美元，这是继2002  年以来的第五次上调，也是幅度最大的一次。我们认为，QFII  额度翻倍进一步满足了外资投资A  股市场的需求，利于吸引外资流入；伴随FTSE  纳入A  股、MSCI提高A  股纳入因子等落地，外资在A  股市场的定价权有望提升。2019  以来（截至1.18），陆股通持股比例变动均值居前的行业分别为：家电/钢铁/食品饮料/银行/农林牧渔。我们建议重视外资配置方向，如食品饮料等消费。
        行业配置关注券商/建筑/军工/通信，中期配置科技成长+大金融
        行业配置关注政策刺激和逆周期景气板块，关注建筑/券商/军工/通信板块：（1）政策刺激板块，建筑主要受益于流动性边际宽松、发改委相关项目批复力度加大、信用传导加速落地；券商受益于资本市场改革、直接融资提升。（2）逆周期景气板块，军工、通信受益风险偏好提升和行业变革加速。中期配置，建议关注科技成长（通信+军工）+大金融（银行、非银、地产）。主题投资继续关注自主可控（北斗、5G）、大基建链相关主题，短期关注春节贺岁档电影主题。
        风险提示：企业盈利增速下降幅度超预期；中美关系压力进一步增大；美股波动导致的全球风险市场联动波动。