兴业证券-帝欧家居-002798-经营连续四季度超预期-190119

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        事件
        公司上修2018  年预计归母净利润至3.60-3.87  亿元，同比增长560%-610%，对应Q4  归母净利润0.9-1.16  亿元；前次公告预计归母净利润为3.44-3.71  亿元
        投资要点
        Q4  延续高增长，19  年业绩确定性高。公司前三季度收入及归母净利润同比都大幅增长，我们测算Q4  单季同比仍维持高速增长，增速与Q3  基本持平，其中欧神诺收入增速或接近40%。虽Q4  地产产业链企业普遍面临行业景气下行压力，公司仍维持可观的增速。欧神诺核心客户18  年销售面积增速普遍显著高于行业，考虑到瓷砖采购滞后销售6-12  个月，我们预计19  年欧神诺的发货量有望再创新高。
        盈利能力随规模效应逐步提升，19  年望稳中有升。上半年帝欧家居及欧神诺毛利率皆显著提高。我们认为在产品均价及原材料价格保持稳定下，欧神诺盈利能力的提升主要受益于生产端的规模效应，未来随工程业务体量扩大，成本端优势有望进一步提高。而新生产基地的投产以及物流网络的建设，也将进一步缩减运输费用。
        工程反哺零售，渠道逆势扩张。18  年建筑陶瓷行业整体低迷，行业产量大幅下滑近20%，但受益于工程领域优势，欧神诺正实现渠道的逆势扩张。同时，由于瓷砖经销商对运输费用敏感，快速拓展的产能布局也正为公司带来招商优势，我们预计未来公司工程端反哺零售的特点将进一步凸显，帮助公司在零售市场实现弯道超车。
        投资建议
        欧神诺为全渠道运营的领军瓷砖企业，工程端自营模式突出，对标美国莫霍克，市场份额提升空间可观。帝欧结合，长期卫浴及瓷砖业务将在渠道、产品等多方面形成协同，打造一流的家居建材集团。我们预计公司2018-2020  年归母净利润分别为3.83、5.43、7.34  亿元，1  月18  日收盘价对应PE  分别为14  倍、10  倍和7  倍，持续推荐。
        风险提示：房地产市场超预期下滑，渠道拓展不及预期。