招银国际-六福集团-0590.HK-业绩超预期，同店销售令人失望-190122

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        六福集团（590HK）1HFY19业绩超预期但3QFY19同店销售令人失望。
        1HFY19业绩超预期。净利润同比上升28%至6.65亿港元，较彭博预测高出10%，原因是收入及其他收益强于预期，但部份利好被低于预期的毛利率所抵销。
        收入较彭博预测高出7%，收入同比增长25%。港澳及海外市场在同店销售增长21%及店数增长11%下，零售收入增长28%。内地市场零售收入增长25%，原因是电商渠道收入增长了87%，该渠道已占零售收入22%。内地批发收入增长48%，原因是品牌店店数增长13%。
        毛利率出乎意料同比下跌2.5个百分点至23.7%。由于金价下跌，黄金产品毛利率下跌2.8个百分点。受到批发业务毛利率下跌影响，镶嵌珠宝产品毛利率同比下跌4.6个百分点至30.2%，原因是（1）goldstyle产品销售占比上升，其毛利率低于钻石，（2）钻石产品批发价于2HFY18有所下调。管理层预期2HFY19镶嵌珠宝产品毛利率环比可上升1-2个百分点，原因是钻石产品批发价已于2QFY19上调。
        派息比率将于FY19全年业绩时确定。公司宣布分派每股0.55港元中期息，总金额跟FY18中期息相同（包含每股0.2港元特股股息）。如扣除特别股息，派息比率从1HFY18的39.5%上升至1HFY19的48.5%。管理层将于FY19全年业绩时确定未来派息比率。
        3QFY19目前为止的同店销售令人失望。于十月份及十一月份首三周，港澳地区市场及内地市场同店销售分别有单位数及双位数下跌，港澳地区市场同店销售于十月份首两周呈双位数增长后，自十月份的下半部份起出现下跌。尽管管理层维持FY19港澳地区市场及内地市场同店销售分别有双位数及单位数增长的指引，我们认为由于4QFY19港澳地区同店销售面对更高基数，FY19的同店销售指引有下行风险。此外，管理层指出黄金产品及镶嵌珠宝产品的同店销售趋势于港澳地区市场及内地市场均相近，意味内地市场1HFY19镶嵌珠宝产品由goldstyle产品所驱动的同店销售增长动力（1HFY19双位数增长），已于3QFY19消失。
        我们的观点：我们已于11月15日报告提示同业的同店销售于十月份出现减速。基于（1）港澳地区市场4QFY19及1QFY20同店销售面对的基数将会更高﹔（2）如果现时人民币兑港元汇价及金价水平维持至4QFY19，两者将同比下跌高单位数，我们认为FY19同店销售指引有下行风险。基于彭博预测及1HFY19业绩，2HFY19公司收入预测为同比上升2%，我们估计可能是下跌2%。尽管1HFY19业绩超预期，我们认为今天股价或会下跌。六福目前估值为9.7倍预期FY19市盈率，估值或会下跌至9倍，相当于历史平均减一个标准偏差。