国盛证券-宋城演艺-300144-2018年业绩增长符合预期，六间房完成当年业绩承诺-190122

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        事件：公司发布2018年业绩预告。预计2018年归母净利12.28-13.88亿元，同比增15%-30%。去年同期10.68亿元。
        业绩增长符合预期，2018年主要增长来自三亚项目。我们预测公司2018年全年归母净利13.27亿元，其中重资产/轻资产/互联网演艺/其他业务分别贡献7.56/1.04/3.57/1.10亿元，分别同比增14%/42%/23%/173%。重资产利润增长主要来自三亚，我们测算18年三亚的利润增长在30%以上。轻资产利润增量主要来自于项目收入分成，宁乡项目运营一年，预计可为公司贡献0.3亿收入抽成。
        六间房完成当年业绩承诺，2018年不存在商誉减值的风险。六间房通过优化运营控制成本，再次超额完成当年业绩承诺（3.57亿），2018年商誉减值的风险得到解除。目前六间房的重组正在稳步进行中，目前已经完成了第一步的股权转让，整个重组有望在2019年4月底前完成，届时商誉的风险有望得到完全解除。
        轻资产的成功验证了公司在二线旅游目的地扩张的可行性，公司项目选址空间进一步扩大。宁乡项目年客流400万，营收超1.6亿，验证了公司项目在二线旅游目的地的可行性。我们认为正是在宁乡项目成功的激励下，公司将佛山项目转为重资产。全国5A级景区250个，4A级景区1493个，二线旅游目的地的选址空间约是一线的6倍。未来公司重资产输出步伐有望加快。
        2019年公司业绩增长主要来自于桂林、九寨及新项目。我们认为2019年公司的业绩增长主要来自三个方面：1.桂林项目的成长，桂林项目运营三个月平均客流已经超过了当地的主要竞争对手（其17年总客流约165万），19年项目将进入业绩释放阶段。2.九寨项目的恢复，九寨项目的剧院主体已经基本完成修复，藏谜有望先恢复营业。3.  张家界、西安项目的开业，两个项目有望在19年后期投入营业，成为公司新的增长点。
        盈利预测、估值与投资建议：增持评级。分部估值法：线上演艺估值30亿（基于重组对价）；我们预测18/19/20年公司扣除六间房后的归母净利分别为9.80  /12.76  /15.48  亿元，2018-2020年CAGR为26%，EPS分别为0.67/0.88/1.07元，考虑到项目落地高峰期在2020年以后，目前暂未体现在业绩上，给予公司线下演艺部分19年25倍PE，对应19年线下演艺部分估值319亿元；公司整体合理市值为349亿元，对应19年股价24.02元。
        风险提示：商誉减值风险、自然灾害风险、经济环境波动风险。